Eurobank: Ανάγκη για οικονομική πολιτική που δεν θα συρρικνώνει την ιδιωτική αποταμίευση

Η αύξηση των επενδύσεων και η διατήρηση ισοσκελισμένου εξωτερικού ισοζυγίου συνδέεται με την ενίσχυση της εγχώριας αποταμίευσης και κατά συνέπεια ένα κρίσιμο ζήτημα για τη μετέπειτα πορεία της ελληνικής οικονομίας είναι η διατήρηση της δημοσιονομικής πειθαρχίας μέσω εφαρμογής ενός μείγματος οικονομικής πολιτικής το οποίο δεν θα οδηγεί σε συρρίκνωση της ιδιωτικής αποταμίευσης, επισημαίνει η Eurobank στο δελτίο της «7ημέρες ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ».

Σε ανάλυσή της, η τράπεζα επισημαίνει ότι ως γνωστόν σε κάθε χρονική περίοδο τα νοικοκυριά λαμβάνουν εισόδημα (π.χ. αμοιβές εξαρτημένης εργασίας, τόκους κ.α.) ως αμοιβή για τη συμμετοχή τους στην παραγωγική διαδικασία. Το εν λόγω εισόδημα αντικατοπτρίζει την απαίτησή τους έναντι του προϊόντος που παράγουν. Παράλληλα λαμβάνουν πόρους από το κράτος υπό τη μορφή μεταβιβαστικών πληρωμών (π.χ. συντάξεις, κοινωνικά επιδόματα κ.α.), δηλαδή έσοδα που δεν αντιστοιχούν σε συμμετοχή τους στην τρέχουσα παραγωγική διαδικασία, ενώ ταυτόχρονα πληρώνουν στα δημόσια ταμεία φόρους εισοδήματος & πλούτου και κοινωνικές εισφορές. Οι προαναφερθείσες προσαρμογές μετατρέπουν το εισόδημα των νοικοκυριών σε διαθέσιμο εισόδημα. Το τελευταίο διοχετεύεται αποκλειστικά σε δύο χρήσεις.

Αυτές είναι οι ροές της κατανάλωσης και της αποταμίευσης.

Το 2017 αποτέλεσε το 6ο έτος στη σειρά με αρνητική αποταμίευση για τα ελληνικά νοικοκυριά. Δηλαδή για 6ο συνεχή χρόνο το διαθέσιμο εισόδημα των νοικοκυριών στην Ελλάδα ήταν χαμηλότερο από την αντίστοιχη καταναλωτική δαπάνη. Επιπρόσθετα η αρνητική απόκλιση ανάμεσα στις δύο προαναφερθείσες μεταβλητές διευρύνθηκε το 2017 και διαμορφώθηκε στο ιστορικό υψηλό των -€8,3 δις σε τρέχουσες τιμές ή -6,7% ως ποσοστό του διαθέσιμου εισοδήματος (ακαθάριστος ρυθμός αποταμίευσης). Τέλος αξίζει να σημειώσουμε ότι στην 6ετία 2011-2017 η σωρευτική μείωση του αποθέματος αποταμιευτικών πόρων των νοικοκυριών ανήλθε στα -€32,9 δις. Αυτό το στοιχείο πρακτικά σημαίνει ότι τα νοικοκυριά στην Ελλάδα μείωσαν σωρευτικά τον πλούτο τους κατά -€32,5 δις (π.χ. περιουσιακά στοιχεία όπως μετοχές, ομόλογα, κατοικίες, καταθέσεις κ.α.) ή -€6,6 δις ανά έτος (2011-2017) με σκοπό να χρηματοδοτήσουν την εκάστοτε ετήσια διαφορά ανάμεσα στην κατανάλωση και το διαθέσιμο εισόδημά τους.

Όπως υπογραμμίζει η Eurobank, ο θεσμικός τομέας των νοικοκυριών υπέστη τις μεγαλύτερες απώλειες σε όρους αποταμιευτικών ροών κατά τη διάρκεια της ελληνικής κρίσης. Η ύφεση, η στασιμότητα και η μεγάλη δημοσιονομική προσαρμογή που βίωσε η ελληνική οικονομία την περίοδο 2009-2017 οδήγησαν σε συμπίεση των δυνατοτήτων αποταμίευσης των ελληνικών νοικοκυριών τόσο από την πλευρά του εισοδήματος όσο και από την πλευρά των δημοσιονομικών υποχρεώσεών τους προς το κράτος. Επί παραδείγματι το 2009 η ετήσια αποταμίευση των νοικοκυριών στην Ελλάδα ήταν €11,4 δις (7,0% του ακαθάριστου διαθέσιμου εισοδήματος) και το 2017 διαμορφώθηκε στο αρνητικό έδαφος των -€8,3 δις (-6,7% του ακαθάριστου διαθέσιμου εισοδήματος). Στο ίδιο χρονικό διάστημα η ετήσια αποταμίευση των μη χρηματοοικονομικών επιχειρήσεων συρρικνώθηκε κατά -€8,1 δις ενώ των χρηματοοικονομικών επιχειρήσεων ενισχύθηκε κατά +€3,7 δις. Τέλος στο αντίθετο άκρο κινήθηκαν οι αποταμιευτικές ροές της γενικής κυβέρνησης, καθώς από -23,6 δις το 2009 αυξήθηκαν στα 5,5 δις το 2017 (δημοσιονομική προσαρμογή και εξάλειψη ελλειμμάτων).

Οι παραπάνω μεταβολές είχαν ως καθαρό αποτέλεσμα την αύξηση του συνόλου της ετήσιας εγχώριας αποταμίευσης από τα 13,8 δις το 2009 (5,8% του ονομαστικού ΑΕΠ) στα 18,8 δις το 2017 (10,6% του ονομαστικού ΑΕΠ). Προσθέτοντας στο τελευταίο μέγεθος το έλλειμμα του τρέχοντος εξωτερικού ισοζυγίου (σε απόλυτους όρους), καταλήγουμε σε ένα ποσό ίσο με τη συνολική επένδυση (ακαθάριστος σχηματισμός κεφαλαίου) της ελληνικής οικονομίας το 2017 (€20,6 δις ή 11,6% του ονομαστικού ΑΕΠ). Η εν λόγω ισότητα πηγάζει από την παρακάτω σχέση,
I(t) = Sp(t) + Sg(t) + CEB(t) (1)
ή ως ποσοστά του ΑΕΠ
I(t) / Y(t) = Sp(t) / Y(t) + Sg(t) / Y(t) + CEB(t) / Y(t) (2)
όπου Ι(t) είναι το σύνολο της επένδυσης την περίοδο t (π.χ. τρίμηνο, εξάμηνο και έτος), Sp είναι η ιδιωτική αποταμίευση, Sg είναι η δημόσια αποταμίευση, CEB είναι ο εξωτερικός δανεισμός και Y είναι το ΑΕΠ. Λαμβάνοντας υπ’ όψιν ότι το άθροισμα της ιδιωτικής και της δημόσιας αποταμίευσης ισούται με το σύνολο της εγχώριας αποταμίευσης, η σχέση (1) γίνεται:
I(t) = Sd(t) + CEB(t) (3)
ή ως ποσοστά του ΑΕΠ
I(t) / Y(t) = Sd(t) / Y(t) + CEB(t) / Y(t) (4)
όπου Sd(t) είναι το σύνολο της εγχώριας αποταμίευσης την περίοδο t. Συνεπώς σε κάθε χρονική περίοδο το σύνολο των επενδύσεων ισούται με το άθροισμα της εγχώριας αποταμίευσης και του εξωτερικού δανεισμού. Οι δύο τελευταίες μεταβλητές αποτελούν τις πηγές χρηματοδότησης των εγχώριων επενδύσεων.

Οι σχέσεις (1) – (4) προσδιορίζουν ένα πλαίσιο ανάλυσης αναφορικά με τη σύνδεση που υπάρχει ανάμεσα στην εγχώρια επένδυση, την εγχώρια αποταμίευση και τον εξωτερικό δανεισμό. Αποτελούν έναν περιορισμό που αντιμετωπίζει κάθε οικονομία σε κάθε χρονική περίοδο.

Επί παραδείγματι, κάνοντας την υπόθεση ότι ο εξωτερικός δανεισμός διατηρείται σταθερός, τότε οποιαδήποτε αύξηση των επενδύσεων θα πρέπει να συνδέεται με ενίσχυση της εγχώριας αποταμίευσης. Ο εν λόγω συλλογισμός δεν συνιστά άποψη, είναι κανόνας.

Σε ό,τι αφορά στα σχετικά μεγέθη για την ελληνική οικονομία από το 1999 μέχρι το 2017, επισημαίνει ότι επί παραδείγματι το 2009 ο ήδη μειωμένος σε σύγκριση με το 2007 ρυθμός επένδυσης ήταν στο 18,3% του ΑΕΠ. Η συνεισφορά της εγχώριας αποταμίευσης ήταν 5,8 ποσοστιαίες μονάδες (ΠΜ) του ΑΕΠ και η αντίστοιχη του εξωτερικού δανεισμού ήταν 12,5 ΠΜ του ΑΕΠ. Συνεπώς το 2009 το 68,2% των συνολικών επενδύσεων χρηματοδοτήθηκε από εξωτερικό δανεισμό και το υπόλοιπο 31,8% από εγχώρια αποταμίευση. Το 2017, έπειτα από μια μακρά περίοδο δημοσιονομικής προσαρμογής, ύφεσης και στασιμότητας, ο ρυθμός επένδυσης μειώθηκε στο 11,6% του ΑΕΠ με την εγχώρια αποταμίευση και τον εξωτερικό δανεισμό να χρηματοδοτούν το 91,1% (10,6 ΠΜ) και 8,9% (1,0 ΠΜ) των συνολικών επενδύσεων αντίστοιχα.

Είναι αναντίρρητα αποδεκτό ότι η υψηλή δημοσιονομική προσαρμογή συνδέθηκε με μείωση της εγχώριας οικονομικής δραστηριότητας και των εισοδημάτων και αυτό είχε ως παράλληλη συνέπεια τη συρρίκνωση της ιδιωτικής αποταμίευσης (κυρίως από την πλευρά των νοικοκυριών αλλά και των μη χρηματοοικονομικών επιχειρήσεων). Ωστόσο η ενίσχυση της δημόσιας αποταμίευσης (+13,0 ΠΜ του ΑΕΠ) υπεραντιστάθμισε τη μείωση της ιδιωτικής (-8,3 ΠΜ του ΑΕΠ) και ως εκ τούτου η εγχώρια αποταμίευση ενισχύθηκε κατά 4,8 ΠΜ του ΑΕΠ. Από την άλλη πλευρά ο εξωτερικός δανεισμός συρρικνώθηκε κατά -11,5 ΠΜ του ΑΕΠ και το καθαρό αποτέλεσμα ήταν να μειωθεί το σύνολο των πηγών χρηματοδότησης των εγχώριων επενδύσεων κατά -6,7 ΠΜ του ΑΕΠ. Η μείωση του εξωτερικού δανεισμού αντανακλά τη συρρίκνωση του ελλείμματος του τρέχοντος εξωτερικού ισοζυγίου.

Το δελτίο της Eurobank καταλήγει σημειώνοντας: Όπως έχουμε αναφέρει σε παλαιότερα τεύχη του δελτίου 7ημέρες ΟΙΚΟΝΟΜΙΑ, η αύξηση του μεριδίου των επενδύσεων αποτελεί αναγκαία συνθήκη για την είσοδο της ελληνικής οικονομίας σε ένα μακροχρόνιο μονοπάτι ανάκαμψης. Λαμβάνοντας υπ’ όψιν τον περιορισμό που υπάρχει ανάμεσα στο επίπεδο του ακαθάριστου σχηματισμού κεφαλαίου και στα αντίστοιχα επίπεδα της ιδιωτικής αποταμίευσης, της δημόσιας αποταμίευσης και του εξωτερικού δανεισμού προκύπτει ένα βασικό συμπέρασμα: η αύξηση των επενδύσεων και η διατήρηση ισοσκελισμένου εξωτερικού ισοζυγίου (ή σχετικά μικρών ελεγχόμενων ελλειμμάτων στη βραχυχρόνια περίοδο) συνδέεται με την ενίσχυση της εγχώριας αποταμίευσης. Η τελευταία ισούται με το άθροισμα των αποταμιευτικών ροών των νοικοκυριών, των επιχειρήσεων και του δημοσίου. Συνεπώς ένα κρίσιμο ζήτημα για τη μετέπειτα πορεία της ελληνικής οικονομίας είναι η διατήρηση της δημοσιονομικής πειθαρχίας μέσω εφαρμογής ενός μείγματος οικονομικής πολιτικής το οποίο δεν θα οδηγεί σε συρρίκνωση της ιδιωτικής αποταμίευσης.