Barclays: Κίνδυνος για ξαφνικό κατακερματισμό των ομολόγων

Οι αποδόσεις των ομολόγων της ευρωζώνης, και δη της περιφέρειας, είναι υψηλότερες το τελευταίο διάστημα, καταγράφοντας υψηλά πολλών ετών, παρόλα αυτά οι πιέσεις δεν ήταν άτακτες, απότομες ή ακραίες, γεγονός που εξηγεί την ψύχραιμη στάση της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας.

Άλλωστε το νέο περιβάλλον αυξανόμενων επιτοκίων σημαίνει αυτόματα ότι τα κόστη δανεισμού θα κινηθούν πολύ υψηλότερα από τα επίπεδα της εποχής των μηδενικών ή αρνητικών επιτοκίων. Ωστόσο, σύμφωνα με ανάλυση της Barclays, η εμπειρία του παρελθόντος δείχνει ότι ο κατακερματισμός – αυτό δηλαδή που φοβάται περισσότερο η ΕΚΤ – συμβαίνει ξαφνικά και άτακτα και, όπως εκτιμά, υπάρχει σημαντικός κίνδυνος να συμβεί σύντομα.

Ενώ οι αυξήσεις στις αποδόσεις και τα spreads μπορεί να προκαλέσουν έκτακτη παρέμβαση από την ΕΚΤ για να ηρεμήσει την αγορά, η μείωση των πιέσεων στα ομόλογα στο παρελθόν έχει συμβεί σε πολύ πιο αργό ρυθμό από ό,τι η αύξησή τους. Το συμπέρασμα της βρετανικής τράπεζας είναι ότι είναι πολύ δύσκολο να προβλεφθεί το timing του κατακερματισμού, ο οποίος και μπορεί να φτάσει πολύ γρήγορα σε ακραία επίπεδα.

Πιο αναλυτικά, όπως σημειώνει η Barclays, οι αποδόσεις των ομολόγων της ζώνης του ευρώ έχουν αυξηθεί σημαντικά από την αρχή του έτους. Αυτό θα μπορούσε απλώς να αντανακλά την ομαλοποίηση της νομισματικής πολιτικής. Ωστόσο, θα μπορούσε τουλάχιστον εν μέρει να οφείλεται επίσης στην απώλεια της εμπιστοσύνης των επενδυτών στη βιωσιμότητα του δημόσιου χρέους, κάτι που θα μπορούσε να οδηγήσει σε κατακερματισμό και ακόμη και σε επανάληψη της ευρωπαϊκής κρίσης δημόσιου χρέους.

Η βρετανική τράπεζα χρησιμοποιεί έναν δείκτη υψηλής συχνότητας των πιέσεων της αγοράς κρατικού χρέους (high-frequency sovereign stress indicator, ή HSSI) για την Ιταλία, την Ισπανία, το Βέλγιο και τη Γαλλία με βάση τέσσερις μετρήσεις:

1) τα spreads των ομολόγων έναντι της Γερμανίας,

2) τη μεταβλητότητα στις αποδόσεις των ομολόγων,

3) τον κίνδυνο ανατιμολόγησης που υποδηλώνει η αγορά των CDS, και

4) τον κίνδυνο default όπως αποτιμάται από το spread των κρατικών CDS.

Ο δείκτης αυτός, όπως τονίζει, δείχνει πόσο “πιεσμένη” είναι μια αγορά κρατικών ομολόγων σε σχέση με την ιστορία της και είναι παρόμοιος με τον δείκτη της ΕΚΤ – Composite Indicator of Sovereign Systemic Stress (SovCISS).

Ο δείκτης της Barclays υποδηλώνει ότι το στρες της αγοράς ομολόγων της ευρωζώνης έχει αυξηθεί σημαντικά από τις αρχές του έτους, αλλά παραμένει σημαντικά κάτω από τα επίπεδα που παρατηρήθηκαν κατά τη διάρκεια της ευρωπαϊκής κρίσης κρατικού χρέους. Αυτό είναι συνεπές με το ότι το sell-off είναι κατά κύριο λόγο μια ομαλή αντανάκλαση της μεταβαλλόμενης κατεύθυνσης της νομισματικής πολιτικής. Η μεταβλητότητα έχει αυξηθεί σημαντικά και τα spreads είναι μεγαλύτερα. Ωστόσο, το επίπεδο αυτών των μεταβλητών εξακολουθεί να είναι σχετικά χαμηλό σε σύγκριση με το παρελθόν, ο κίνδυνος χρεοκοπίας με βάση τα CDS δεν έχει αυξηθεί σε καμία από τις τέσσερις χώρες και η απειλή ανατιμολόγησης του κινδύνου παραμένει πολύ υποτονική στην Ισπανία, το Βέλγιο και τη Γαλλία.

Ωστόσο, όπως προειδοποιεί η Barclays, η εμπειρία του παρελθόντος, όπως η κρίση δημόσιου χρέους της ευρωζώνης και η πολιτική κρίση του 2018 στην Ιταλία, δείχνει ότι η αγορά μπορεί ξαφνικά να χάσει την εμπιστοσύνη με άτακτο τρόπο, ακόμη και από σχετικά υποτονικά αρχικά επίπεδα στρες και πιέσεων. Αυτό καθιστά πολύ δύσκολο να προβλέψει κανείς εκ των προτέρων το timing του κατακερματισμού. Ταυτόχρονα, εάν συμβεί κατακερματισμός, μπορεί να φτάσει σε ακραία επίπεδα πολύ γρήγορα, και αυτό θα μπορούσε να είναι δύσκολο να αντιμετωπιστεί.