Citigroup: Η επίδραση της πετρελαϊκής κρίσης στις μετοχές

Η Citigroup εξετάζει την ιστορία των τελευταίων μεγάλων σοκ στις τιμές πετρελαίου και συμπεραίνει πως έναν χρόνο μετά, ο δείκτης MSCI World ήταν δύο φορές ανοδικός (1979, 1990) και δύο φορές πτωτικός (1974, 2000). Όπως λοιπόν εκτιμά, οι παγκόσμιες μετοχές δεν αποτελούν ξεκάθαρο sell μόνο και μόνο επειδή η τιμή του πετρελαίου έχει εκτιναχθεί στα ύψη.

Πιο αναλυτικά, όπως σημειώνει, το brent μόλις έσπασε τον κινητό μέσο όρο των τριών ετών και η Citi εντοπίζει τέσσερα παρόμοια γεγονότα: 1974 (εμπάργκο του ΟΠΕΚ), 1979 (Ιρανική επανάσταση), 1990 (Πόλεμος του Κόλπου), 2000 (άνθηση στα τέλη του κύκλου).

Το σοκ του πετρελαίου ήταν πάντα αρνητικό για τις οικονομίες, σημειώνει η αμερικανική τράπεζα. Ο αμερικανικός ISM έπεσε κάτω από το 50, υποδηλώνοντας οικονομική συρρίκνωση, μετά από κάθε ένα από αυτά τα σοκ. Ο τρέχων ISM (58,6) υποδηλώνει ισχυρό μομέντουμ, το οποίο θα βοηθήσει στον περιορισμό της ζημιάς.

Την ίδια στιγμή, το σοκ αυτό δεν ήταν πάντα αρνητικό για τις μετοχές. Η απόδοση των παγκόσμιων μετοχών μετά από πετρελαϊκές κρίσεις δεν είναι σαφής. Ο MSCI World σημείωσε πτώση 30% 12 μήνες μετά τις κορυφές πετρελαίου του 1974 και του 2000, αλλά αυξήθηκε κατά 10% στους 12 μήνες μετά από εκείνες του 1979 και του 1990.

Το Brent πλησίαζε ήδη τα 100 δολάρια πριν από τη σύγκρουση στην Ουκρανία. Εκτινάχθηκε στα 128 δολάρια, αλλά έχει υποχωρήσει από τότε. Τι όμως αποτελεί ένα σοκ του πετρελαίου; Όπως σημειώνει η Citi, πρώτον, δεν είναι όλες οι αυξήσεις της τιμής του πετρελαίου ίδιες. Μια άνοδος 300% τους 12 μήνες έως τον Απρίλιο του 2021 (στα 65 δολάρια) ήταν λιγότερο ανησυχητική από το επιπλέον 60% που έχει ανέβει από τότε. Το πρώτο αντιπροσωπεύει μια “καλή” αύξηση του πετρελαίου, λόγω της ανάκαμψης της παγκόσμιας ζήτησης. Το τελευταίο είναι μια “κακή” αύξηση, λόγω των απειλών για την προσφορά πετρελαίου.

Οι συνήθεις συσχετίσεις του πετρελαίου με τις αγορές μετοχών χάνουν αυτή τη σημαντική διάκριση. Το Brent κινήθηκε πρόσφατα στο διπλάσιο του κινητού μέσου όρου τριών ετών (επί του παρόντος 60 δολάρια). Αυτό συνέβη μόνο τέσσερις φορές τα τελευταία 50 χρόνια: 1973-74 (εμπάργκο του ΟΠΕΚ), 1979 (Ιρανική επανάσταση), 1990 (Πόλεμος του Κόλπου), 2000 (άνθηση στο τέλος του κύκλου). Όπως τώρα, τα τρία πρώτα συνδέθηκαν με ένα γεωπολιτικό γεγονός που απείλησε μεγάλη διακοπή της προσφοράς. Η μεγαλύτερη κίνηση ήταν το 1973-74, όταν το πετρέλαιο εκτινάχθηκε στο τριπλάσιο του μέσου όρου των τριών ετών.

Τι υποδηλώνει η ιστορία για την περαιτέρω πορεία του πετρελαίου; Σύμφωνα με την ανάλυση της Citi, το Brent έξι μήνες πριν και 12 μήνες αφότου, έφτασε στον ορισμό της “εκτόξευσης” (2 φορές τον κινητό μέσο όρο τριών ετών). Αυτό μπορεί να είναι ένα σήμα κορυφής για το πετρέλαιο, με την τιμή να πέφτει κατά μέσο όρο 10% ένα χρόνο αργότερα. Μόνο το 1974 και το 1979 το Brent κατάφερε να διατηρήσει τα κέρδη του. Πιθανώς, αυτό αντανακλά την πτώση της ζήτησης και την αύξηση της προσφοράς στην άνοδο. Το πετρέλαιο ωστόσο έχει ένα σημαντικό σερί αναστροφής, σημειώνει η Citi και οι αναλυτές της εκτιμούν ότι το Brent θα πέσει ξανά στα 79 δολάρια/βαρέλι μέχρι το τέλος του τρέχοντος έτους.

Πώς πήγαν οι μετοχές μετά από αυτά τα σοκ; Παραδόξως, δεν υποχωρούν πάντα, τονίζει η Citi. Στους 12 μήνες μετά τις προηγούμενες κορυφές του Brent, ο MSCI World υποχώρησε 30% δύο φορές (1974, 2000), αλλά ενισχύθηκε και 10% δύο φορές (1979, 1990). Αυτό μπορεί εν μέρει να αντανακλά ότι οι μετοχές πέφτουν συχνά εκ των προτέρων, όπως συμβαίνει αυτή τη φορά.

Αυτή η μικτή απόδοση μετοχών ήρθε παρά την οικονομική αδυναμία. Ο ISM στις ΗΠΑ υποχώρησε απότομα μετά τις τέσσερις προηγούμενες κορυφές του πετρελαίου. Ένα επίπεδο κάτω του 50 υποδηλώνει οικονομική συρρίκνωση και ως εκ τούτου πτώση των εταιρικών κερδών. Η οικονομία των ΗΠΑ (ISM 58,6) οδεύει σε αυτό το πετρελαϊκό σοκ με καλύτερη δυναμική από ό,τι στο παρελθόν (μέσος όρος 52,3), γεγονός που μπορεί να περιορίσει την καθοδική κίνηση. Οι ανεπτυγμένες οικονομίες είναι λιγότερο ενεργοβόρες από ό,τι στο παρελθόν, γεγονός που θα πρέπει επίσης να μειώσει τη ζημιά.

Η ιστορία αμφισβητεί ακόμη και την κοινή πεποίθηση ότι μια μεγάλη αύξηση του πετρελαίου θα ωθήσει αναπόφευκτα τον πληθωρισμό υψηλότερα. Ο πληθωρισμός των ΗΠΑ αυξήθηκε τους 12 μήνες μετά τις κορυφές του 1974 και του 1979, αλλά έπεσε το 1990 και το 2000. Το τρέχον επίπεδο πληθωρισμού (6%) είναι παρόμοιο με τον μέσο όρο των προηγούμενων κορυφών.

Επίσης, το επιτόκιο Fed funds (0,5%) είναι πολύ χαμηλότερο τώρα από ό,τι ήταν σε προηγούμενα πετρελαϊκά σοκ (μέσος όρος 8,6%). Ίσως αυτό στέλνει ένα πτωτικό μήνυμα για τις αγορές μετοχών, ότι τα επιτόκια πρέπει να αυξηθούν πολύ περισσότερο για να τεθεί υπό έλεγχο ο πληθωρισμός. Ή θα μπορούσε να είναι υποστηρικτικό. Ακόμη και με πιθανές αυξήσεις τα επόμενα δύο χρόνια, οι θέσεις σε μετρητά φαίνεται πιθανό να παραμείνουν μια μη ελκυστική στρατηγική. Στο παρελθόν, καθώς οι κεντρικές τράπεζες κυνηγούσαν την τιμή του πετρελαίου και τον πληθωρισμό υψηλότερα, οι υψηλές και αυξανόμενες αποδόσεις των θέσεων σε μετρητά απορρόφησαν κεφάλαια από τις μετοχές, οδηγώντας έτσι τις αποτιμήσεις προς τα κάτω. Οι τιμές θα αυξηθούν επίσης αυτή τη φορά, αλλά όχι πίσω στα επίπεδα που παρατηρήθηκαν μετά από προηγούμενα πετρελαϊκά σοκ, εκτιμά η Citi.

Αυτός ο συνδυασμός πολύ χαμηλών επιτοκίων με αυξανόμενο πληθωρισμό σημαίνει ότι τα πραγματικά επιτόκια είναι πιθανό να παραμείνουν κάτω από το μηδέν στο άμεσο μέλλον. Η μετάβαση σε αρνητικά πραγματικά επιτόκια αποδείχθηκε εξαιρετικά υποστηρικτική για τις παγκόσμιες μετοχές κατά τη διάρκεια του lockdown της οικονομίας κατά την πανδημία. Το 2020 ο MSCI World αυξήθηκε κατά 15%, παρά την πτώση των κερδών ανά μετοχή (EPS) κατά 22%, ενώ οι μετοχές ανάπτυξης τα πήγαν ιδιαίτερα καλά.

O MSCI World διαπραγματεύεται επί του παρόντος με ένα αρκετά ακριβό P/E στο 19x το οποίο θα μπορούσε να τον κάνει ευάλωτο. Είναι πολύ πιο ακριβό από το 9x στο σοκ του 1979 (όταν το MSCI World ήταν 10% υψηλότερα 12 μήνες αργότερα). Ωστόσο, οι τρέχουσες αποτιμήσεις είναι πολύ κάτω από το 28x στην άνοδο του 2000 (όταν το MSCI World ήταν 30% χαμηλότερο 12 μήνες αργότερα).

Επίσης, όπως τονίζει η Citi, οι παγκόσμιες μετοχές είναι πολύ φθηνότερες έναντι των ομολόγων σε σχέση με προηγούμενες πετρελαϊκές κρίσεις. Το χάσμα απόδοσης κερδών είναι τώρα στις +340 μονάδες βάσης, σε σύγκριση με ένα μέσο όρο -29 μ.β που παρατηρήθηκε στα τέσσερα προηγούμενα παραδείγματα πετρελαϊκών κρίσεων. Όπως τα μετρητά, έτσι και τα ομόλογα δεν φαίνονται ελκυστική επένδυση αυτή τη φορά, ειδικά για εκείνους τους επενδυτές που ανησυχούν για υψηλότερο πληθωρισμό. Πάρα το ότι τα κέρδη ανά μετοχή είναι πιθανό να βρεθούν υπό πίεση, δεν υπάρχει ακόμα εναλλακτική λύση από την κατοχή μετοχών, καταλήγει η αμερικάνικη τράπεζα.