Citigroup: Οι εκτιμήσεις της αγοράς για το μέλλον των ελληνικών μετοχών

Σύμφωνα με τη Citigroup, oι ελπίδες πως τα επιτόκια έχουν φτάσει την κορύφωσή τους και ότι η οικονομική επιβράδυνση δεν θα είναι έντονη, έχουν οδηγήσει τις μετοχές διεθνώς σε υψηλότερα επίπεδα τις τελευταίες εβδομάδες.

Η Citi εξετάζει το τι τιμολογούν οι τρέχουσες αποτιμήσεις των μετοχών και συστήνει έτσι μια επενδυτική στρατηγική που θα συμβάλλει στην αντιστάθμιση έναντι της παγκόσμιας ύφεσης το 2023.

Σύμφωνα με τα συμπεράσματα της ανάλυσης της Citi, το πρόσφατο ράλι σημαίνει ότι οι αμερικανικές μετοχές δεν αποτιμούν πλέον μια συρρίκνωση των κερδών ανά μετοχή (EPS), κάτι που φαίνεται πολύ αισιόδοξο. Οι ευρωπαϊκές μετοχές και οι μετοχές των αναδυόμενων αγορών εξακολουθούν να προεξοφλούν μια πτώση κερδών της τάξης του 10%, ενώ οι κυκλικοί κλάδοι ήδη τιμολογούν σημαντικές υφέσεις και οι κλάδοι των μετοχών “ανάπτυξης” αποτιμούν αύξηση των EPS.

Σε ό,τι αφορά την Ελλάδα, οι αποτιμήσεις των ελληνικών μετοχών δεν εμφανίζονται καθόλου “τεντωμένες” ενώ το consenus τιμολογεί μία πτώση στα EPS, κάτι που μπορεί να θεωρηθεί ακόμα και απαισιόδοξο, εάν η Ελλάδα καταφέρει να αποφύγει την ύφεση το 2023, όπως και εκτιμά η πλειοψηφία των διεθνών οίκων.

Πιο αναλυτικά, η Citi εκτιμά πως τα κέρδη ανά μετοχή του παγκόσμιου δείκτη MSCI θα συρρικνωθούν κατά 5-10% το 2023, μία ήπια ύφεση της κερδοφορίας σε σχέση με την πτώση 31% σε μέσο όρο σε ανάλογες περιόδους συρρίκνωσης της οικονομίας, τη στιγμή που το consensus συνεχίζει να προβλέπει αύξηση 3% στα EPS το επόμενο έτος.

Μετά το πρόσφατο ράλι, τα μοντέλα υπολογισμού της αμερικανικής τράπεζας υποδηλώνουν ότι ο δείκτης MSCI AC World τιμολογεί τώρα σταθεροποίηση των EPS το 2023. Οι μετοχές των ΗΠΑ αποτιμούν συνέχιση της ανάπτυξης της κερδοφορίας, ενώ οι αγορές σε Γερμανία και Ηνωμένο Βασίλειο φαίνεται να έχουν πιο “προσγειωμένες” προσδοκίες, καθώς τιμολογούν μια συρρίκνωση των EPS της τάξης του 20%.

Εξετάζοντας την πορεία των EPS του παγκόσμιου δείκτη MSCI τα τελευταία 50 χρόνια, αν και η γενική τροχιά είναι ανοδική, έχουν σημειωθεί σημαντικές πτώσεις οι οποίες συμπίπτουν τις περισσότερες φορές με την έλευση της παγκόσμιας ύφεσης. Κατά μέσο όρο η κερδοφορία των εισηγημένων μειώνεται κατά 31% σε διάστημα δύο ετών σε περιόδους ύφεσης, με τη μεγαλύτερη πτώση να σημειώνεται το 2007-2010 όταν τα EPS μειώθηκαν κατά 61%. Η μεγαλύτερη σε διάρκεια πτώση ξεκίνησε το 1989, με τα κέρδη να υποχωρούν κατά 35% σε διάστημα τεσσάρων ετών.

Η Citi εξετάζει και πώς κινήθηκαν οι αποτιμήσεις σε όρους P/E των μετοχών κατά τη διάρκεια πτώσης των κερδών ανά μετοχή. Όπως καταλήγει, οι αποτιμήσεις στην αρχή της συρρίκνωσης είναι σημαντικές για τον προσδιορισμό της απόδοσης των μετοχών κατά τη διάρκεια της επακόλουθης πτώσης των κερδών. Οι παγκόσμιες μετοχές σημείωσαν άνοδο κατά τη διάρκεια της συρρίκνωσης των EPS το 1974-76, πιθανώς επειδή το αρχικό P/E (μόλις στο 7x), προεξοφλούσε μια σημαντική ύφεση. Ένα 9x P/E στην αρχή της ύφεσης του 1980-83 βοήθησε επίσης στον περιορισμό της ζημιάς στις μετοχές. Ωστόσο, ένα υψηλό P/E (24x) πριν από την ύφεση των EPS του 2001 άφησε τους επενδυτές πολύ εκτεθειμένους σε επακόλουθα κακά εταιρικά νέα.

Η Citi πιστεύει ότι μια νέα παγκόσμια ύφεση των EPS πρόκειται να ξεκινήσει σύντομα, και το τρέχον P/E του MSCI World είναι στο 17x και στα ίδια περίπου επίπεδα με τον μέσο όρο 15 ετών. Συνεπώς, σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της, ο δείκτης δεν αποτιμά πτώση στα EPS το 2023.

Συνολικά, το μοντέλο της Citi υποδηλώνει ότι οι ΗΠΑ προεξοφλούν επί του παρόντος την αύξηση των EPS κατά 4%. Μεταξύ των αμυντικών κλάδων, οι αποτιμήσεις των καταναλωτικών αγαθών και των υπηρεσιών κοινής ωφέλειας υποδηλώνουν σημαντική αύξηση του EPS. Η υγειονομική περίθαλψη φαίνεται λιγότερο “τεντωμένη” σε σύγκριση με τον ιστορικό μέσο όρο. Η πληροφορική και τα αγαθά πολυτέλειας υποδηλώνουν άνοδο των EPS μεγαλύτερη από τις προβλέψεις των αναλυτών για το 2023, υποδηλώνοντας ότι χρειάζονται αναβαθμίσεις για να δικαιολογήσουν τις τρέχουσες αποτιμήσεις. Οι αποτιμήσεις του βιομηχανικού τομέα φαίνεται επίσης να αγνοούν την προοπτική οποιασδήποτε οικονομικής ύφεσης. Εναλλακτικά, οι υπηρεσίες επικοινωνίας, τα βασικά υλικά, ο χρηματοοικονομικός κλάδος και η ενέργεια προεξοφλούν ήδη συρρίκνωση των EPS άνω του 20%.

Οι περισσότεροι ευρωπαϊκοί κλάδοι προεξοφλούν επί του παρόντος πτώση στα EPS. Μόνο η υγειονομική περίθαλψη, οι υπηρεσίες κοινής ωφέλειας και η βιομηχανία τιμολογούν σταθερά/υψηλότερα EPS. Κατά τα άλλα, ο κλάδος των χρηματοοικονομικών (-30%), των βασικών υλικών (-42%) και της ενέργειας (-46%) τιμολογούν σημαντικές συρρικνώσεις του EPS, όλα κάτω από τα αντίστοιχα των ΗΠΑ. Οι υπηρεσίες επικοινωνιών, τα βασικά καταναλωτικά αγαθά και η πληροφορική αποτιμούν πτώση στα EPS.

Συνεπώς, το χάσμα των αποτιμήσεων μεταξύ ΗΠΑ και Ευρώπης είναι μεγάλο στους βαθείς κυκλικούς κλάδους (χρηματοοικονομικά, ενέργεια, βασικά υλικά), αλλά και στους πιο ακριβούς κλάδους (πληροφορική, βιομηχανία, αγαθά πολυτελείας). Αυτό μάλλον έχει νόημα αυτή τη στιγμή, όπως σημειώνει η Citi, καθώς η ευρωπαϊκή οικονομία πέφτει σε ύφεση και η οικονομία των ΗΠΑ παραμένει εύρωστη. Ωστόσο, το χάσμα ενδέχεται να κλείσει αργότερα το 2023 εάν οι ΗΠΑ πέσουν σε ύφεση και η Ευρώπη σταθεροποιηθεί, όπως προβλέπουν οι οικονομολόγοι της Citi. Η υγειονομική περίθαλψη είναι ένα μέρος όπου οι Ευρωπαίοι επενδυτές φαίνονται πιο αισιόδοξοι σε σχέση με αυτούς στις ΗΠΑ.

Οι αποτιμήσεις των ελληνικών μετοχών δεν φαίνονται σε καμία περίπτωση “τεντωμένες”, παρά την ανθεκτικότητα που έχει δείξει το Χ.Α το τελευταίο διάστημα, καθώς ο δείκτης P/E είναι από τους χαμηλότερους όχι μόνο εντός της Ευρώπης αλλά και σε σχέση με τις αναδυόμενες αγορές και τις παγκόσμιες αγορές γενικότερα.

Συγκεκριμένα, τοποθετείται στο 7x για το 2022, στο 8x για το 2023 και στο 7,1x για το 2024.

Σύμφωνα με τις συγκλίνουσες προβλέψεις, τα κέρδη ανά μετοχή των ελληνικών εισηγμένων θα εκτοξευθούν κατά 56% φέτος, ενώ το 2023 θα σημειώσουν πτώση 12% και το 2024 θα ανακάμψουν κατά 12,6%.

Η μερισματική απόδοση στο περιβάλλον των ελληνικών μετοχών διαμορφώνεται στο ελκυστικό 4,1%, τη στιγμή που η μερισματική απόδοση στο σύνολο της Ευρώπη διαμορφώνεται στο 3,4%, στις ΗΠΑ στο 1,6% στις διεθνείς μετοχές στο 2,2% και στις αναδυόμενες αγορές στο 2,9%

Τέλος, η Citi χρησιμοποιεί την ανάλυσή της για να δημιουργήσει μια παγκόσμια στρατηγική μετοχών για επενδυτές που, όπως και η ίδια, ανησυχούν ότι οι αγορές δεν τιμολογούν πλήρως την παγκόσμια ύφεση.

Σε περιφερειακό επίπεδο, η κύρια έκκληση είναι το underweight στις ΗΠΑ, όπου οι αγορές εξακολουθούν να τιμολογούν υψηλότερα EPS. Αυτό το αποτέλεσμα φαίνεται απίθανο δεδομένης της άποψης της Citi ότι η αμερικανική οικονομία θα εισέλθει σε ύφεση το δεύτερο εξάμηνο του επόμενου έτους. Η ανάλυσή της προτιμά τον δείκτη MSCI World εκτός ΗΠΑ, όπου τιμολογείται ήδη μια (ήπια) πτώση των EPS. Μεταξύ των μεγάλων αγορών, το μοντέλο της προτιμά το Ηνωμένο Βασίλειο, το οποίο ήδη προεξοφλεί μια πτώση 20% στα EPS.

Για τους παγκόσμιους κλάδους, η στρατηγική είναι overweight στους κλασικούς αμυντικούς κλάδους (υγειονομική περίθαλψη, βασικά καταναλωτικά αγαθά) για προφανείς λόγους. Η Citi προτιμά επίσης τις παραδοσιακές κυκλικές μετοχές (χρηματοοικονομικά, βασικά υλικά) που ήδη προεξοφλούν σημαντικές πτώσεις των EPS. Αυτοί οι κλάδοι θα πρέπει επίσης να υπεραποδώοσυν εάν δεν επέλθει σημαντική ύφεση. Τα underweights είναι πιο ακριβοί κλάδοι που επί του παρόντος τιμολογούν σταθερά/υψηλότερα EPS, αλλά έχουν αποδειχθεί εξαιρετικά κυκλικοί στο παρελθόν. Ο κίνδυνος είναι να επιστρέψει αυτή η οικονομική ευαισθησία.