Έξοδος στην αγορά: Πραγματικότητα ή αυταπάτη;

Το ταξίδι της επιστροφής στο δανεισμό από ιδιωτικά κεφάλαια θα είναι μακρύ και δύσκολο. Μέσα σε σαράντα ημέρες και όχι με τις καλύτερες διεθνείς συνθήκες η Ελλάδα είχε δύο επιτυχείς εξόδους στην αγορά ομολόγων. Μπορούμε, λοιπόν, να πούμε ότι, ύστερα από οκτώ δύσκολα χρόνια αποκλεισμού, η χώρα έχει βρει και πάλι τη θέση της στη σημαντικότερη παγκόσμια αγορά;

Πριν δώσει κανείς απάντηση σε αυτό το ερώτημα, χρήσιμο είναι να δει τι ακριβώς έχει συμβεί με τα δύο τελευταία πειράματα εξόδου στην αγορά. Και στις δύο περιπτώσεις, με την έκδοση 7ετούς ομολόγου και 12μηνης διάρκειας εντόκων, ο στόχος του Δημοσίου επιτεύχθηκε: οι τίτλοι αγοράσθηκαν από τους επενδυτές και μάλιστα με σχετικά χαμηλή απόδοση διάθεσης (3,50% για τα 7ετή, 1,25% για τα έντοκα).

Εδώ, όμως, σταματούν τα καλά νέα. Μετά την έκδοση των 7ετών, οι αποδόσεις όλων των ελληνικών ομολόγων αυξήθηκαν σημαντικά στη δευτερογενή αγορά. Τόσο, ώστε να αναβληθεί επ’ αόριστο από την κυβέρνηση η επόμενη έκδοση τίτλων μακράς διάρκειας και να αρκεσθεί στην έκδοση των εντόκων γραμματίων. Και μετά την έκδοση των εντόκων, όμως, παρατηρήθηκε, σε μικρότερη έκταση, το ίδιο φαινόμενο: οι αποδόσεις των ομολόγων πήραν την ανιούσα.

Ουσιαστικά, δηλαδή το «κακό παιδί» της αγοράς ομολόγων, η Ελλάδα, έγινε μεν δεκτό από τους επενδυτές, που θα απολαύσουν πολύ «ζουμερές» αποδόσεις, αλλά δεν μπήκε στους ελληνικούς τίτλους αρκετό «φρέσκο» χρήμα. Όσοι αγόρασαν τα 7ετή και τα έντοκα από τις εκδόσεις του Δημοσίου (πρωτογενής αγορά) προχώρησαν σε πώληση άλλων ομολόγων που κατείχαν, με αποτέλεσμα να πιεσθούν οι τιμές και να αυξηθούν οι αποδόσεις.

Όπως έγραψε σε ανάλυσή της η Nomura (που συμμετείχε στο κοινοπρακτικό σχήμα αναδόχων της έκδοσης των 7ετών), «Το sell-off που ακολούθησε την έκδοση (σ.σ.: των 7ετών) δημιούργησε αμφιβολίες για την ικανότητα της χώρας να έχει τακτική πρόσβαση στις αγορές στο μέλλον.

Η έκδοση έλαβε χώρα σε δύσκολη χρονική στιγμή, λόγω της μείωσης της διάθεσης για ανάληψη κινδύνου, αλλά και της αβεβαιότητας γύρω από το μέλλον της χώρας μετά τη λήξη του προγράμματος.

Αυτό θα ξεκαθαρίσει ως το τέλος της τέταρτης αξιολόγησης, ενώ οι εξελίξεις όσον αφορά στην ελάφρυνση χρέους και στο «μαξιλάρι» ρευστότητας λογικά θα βοηθήσουν στην απορρόφηση της επόμενης κοινοπρακτικής έκδοσης από την Αθήνα (πιθανόν μετά την ολοκλήρωση και της τελευταίας αξιολόγησης)».

Στην πραγματικότητα, λοιπόν, η έξοδος στην αγορά ομολόγων έχει αρκετά στοιχεία αυταπάτης, τουλάχιστον για όσους νομίζουν ότι η περιπέτεια της χώρας με το δανεισμό από τους επίσημους πιστωτές τελείωσε και μπορούμε πλέον να δανειζόμαστε από την αγορά ομολόγων:

–    Τα θεωρητικά επιτόκια δανεισμού της χώρας, όπως προσδιορίζονται από τις αποδόσεις των ομολόγων στη δευτερογενή αγορά (4,2% για το 10ετές), είναι απαγορευτικά υψηλά για να χρηματοδοτηθούν πλήρως οι δανειακές ανάγκες. Όσο θα αυξάνονται, μάλιστα, τα αμερικανικά επιτόκια, τόσο πιο δύσκολο θα γίνεται να αντλήσει η Ελλάδα κεφάλαια από την αγορά με ανεκτό κόστος.

–    Η Ελλάδα, απέχοντας πέντε «σκαλοπάτια» από την επενδυτική βαθμίδα των οίκων αξιολόγησης, απευθύνεται (και θα απευθύνεται για αρκετό καιρό ακόμη) σε επενδυτές υψηλού ρίσκου και όχι στα συντηρητικά κεφάλαια που τοποθετούνται στους «ασφαλέστερους» τίτλους της διεθνούς αγοράς ομολόγων. Αυτό σημαίνει ότι τα κεφάλαια που μπορούν να τοποθετηθούν σε ελληνικούς τίτλους είναι πολύ λίγα: η χώρα απευθύνεται σε ένα πολύ μικρό κλάσμα της αγοράς ομολόγων και αυτό δυσκολεύει την άντληση φθηνών κεφαλαίων.

Η πραγματική επιστροφή της Ελλάδας στην αγορά ομολόγων θα έλθει το 2019-2020, όταν, καλώς εχόντων των πραγμάτων, τα ελληνικά ομόλογα θα έχουν επιστρέψει στην «πρώτη κατηγορία» (επενδυτική βαθμίδα – investment grade) και θα είναι δυνατή η κάλυψη των δανειακών αναγκών από ιδιώτες δανειστές.

Μέχρι τότε, η Ελλάδα θα είναι… δόκιμο μέλος του κλαμπ, όχι πλήρες. Γι’ αυτό και σχεδιάζεται να εξέλθει από το πρόγραμμα διάσωσης με «μαξιλάρι ρευστού» (cash buffer), το οποίο θα αρκεί για να καλύψει πλήρως τις δανειακές ανάγκες για ένα 12μηνο. Πέρα από αυταπάτες, ή πολιτικά πυροτεχνήματα, η αλήθεια είναι ότι η Ελλάδα δεν έχει επιστρέψει πραγματικά στην αγορά ομολόγων, απλώς άρχισε το μακρύ και δύσκολο ταξίδι της επιστροφής…