Goldman Sachs: Το νέο εργαλείο της ΕΚΤ θα επιταχύνει την ομαλοποίηση της πολιτικής της

Το νέο εργαλείο της ΕΚΤ προορίζεται για την διευκόλυνση της γρήγορης ομαλοποίησης της πολιτικής της ΕΚΤ, σημειώνει η τράπεζα Goldman Sachs. Χωρίς να μειώσει τις αποδόσεις των ομολόγων της περιφέρειας, θα οδηγήσει σε άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων των χωρών του σκληρού πυρήνα, όπως της Γερμανίας.

Αυτό που προκύπτει από τη νέα έκθεσή της, οι αναφορές και οι δηλώσεις των τελευταίων ημερών υποδηλώνουν ότι το νέο εργαλείο της ΕΚΤ θα σχεδιαστεί για να αποφεύγει τον “μη θεμελιώδη κίνδυνο κατακερματισμού” και συνεπάγεται ευελιξία για τον τρόπο κατανομής των αγορών. Ωστόσο, ορισμένες παράμετροι του αναμενόμενου backstop παραμένουν αβέβαιες, όπως σημειώνει η Goldman Sachs.

Πρώτον, η αμερικάνικη τράπεζα αναμένει το backstop να είναι εκ των προτέρων απεριόριστο ως προς το μέγεθος για να μεγιστοποιηθεί το αποτέλεσμα ανακοίνωσής του. Δεύτερον, θα συνεπάγεται μακροοικονομικές προϋποθέσεις που συνδέονται με το υφιστάμενο πλαίσιο μακροοικονομικής εποπτείας σε όλη την ΕΕ, πιθανότατα με το Ταμείο Ανάκαμψης. Τρίτον, οποιεσδήποτε αγορές υπό το backstop είναι πιθανό να αποστειρωθούν, είτε μέσω της πλευράς του ενεργητικού (με πωλήσεις περιουσιακών στοιχείων για να διατηρηθεί ο ισολογισμός αμετάβλητος) είτε, πιο πιθανό, μέσω της πλευράς του παθητικού (με μια αλλαγή στη σύνθεση του παθητικού για να διατηρηθεί το επίπεδο των τραπεζικών αποθεματικών αμετάβλητο).

Η ανάλυση βιωσιμότητας του χρέους που έχει κάνει η Goldman Sachs υποδηλώνει ότι οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων στη Νότια Ευρώπη, ειδικά στην Ιταλία, έχουν περάσει στην “επικίνδυνη ζώνη” της πιθανής δημοσιονομικής πίεσης και η ad hoc συνεδρίαση της ΕΚΤ αποκάλυψε ότι το Διοικητικό Συμβούλιο ένιωσε άβολα με την πρόσφατη άνοδο των spreads. Αναμένει έτσι ότι το Διοικητικό Συμβούλιο θα κάνει ενεργή χρήση της ευελιξίας στις επανεπενδύσεις PEPP για να περιορίσει την ανοδική πίεση στα spreads προτού ενεργοποιήσει τυχόν αγορές στο πλαίσιο του νέου backstop.

Η πιθανή ενεργοποίηση του backstop υποστηρίζει την άποψη της Goldman ότι το Διοικητικό Συμβούλιο θα είναι σε θέση να αυξήσει τα επιτόκια γρήγορα και πιο επιθετικά χωρίς να αντιμετωπίσει ένα σοβαρό σενάριο πίεσης στα spreads. Διατηρεί έτσι την πρόβλεψή της ότι η ΕΚΤ θα ξεκινήσει με αύξηση των επιτοκίων κατά 25 μονάδες βάσης τον Ιούλιο, και θα ακολουθήσουν αυξήσεις κατά 50 μονάδες βάσης τον Σεπτέμβριο και τον Οκτώβριο, με το τελικό επιτόκιο φέτος να διαμορφώνεται στο 1,75%. Η πιθανή ανακοίνωση, ωστόσο, του backstop τον Ιούλιο σημαίνει ότι υπάρχει περιθώριο και κίνδυνος για ταχύτερη και πιο επιθετική σύσφιξη.

Με δεδομένα τα παραπάνω, η Goldman εκτιμά ότι το νέο backstop της ΕΚΤ δεν θα αμβλύνει ορισμένους εναπομείναντες κινδύνους που αντιμετωπίζει η ευρωζώνη, συμπεριλαμβανομένου του συνεχιζόμενου πολέμου στην Ουκρανία και της πιθανής εκλογής λαϊκιστικών κυβερνήσεων στην ΕΕ που θα ακολουθήσουν πολιτικές που δεν συνάδουν με τις προϋποθέσεις που απαιτούνται για την ενεργοποίηση του backstop της ΕΚΤ. Σε αυτό το τελευταίο σενάριο, οι κυβερνήσεις της ζώνης του ευρώ πιθανότατα θα κληθούν να βρουν μια δημοσιονομική λύση για τον θεμελιώδη κίνδυνο κατακερματισμού.

Μετά και τις νέες ανακοινώσεις της ΕΚΤ η Goldman προχωρά σε ανοδική αναθεώρηση των προβλέψεών για την απόδοση του 10ετούς γερμανικού ομολόγου, στο 2% στα τέλη του 2022 από 1,25% που προέβλεπε πριν. Οι αποδόσεις των γερμανικών ομολόγων έχουν κρατηθεί χαμηλά γενικότερα λόγω της ήπιας έως τώρα νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ, καθώς και της έλλειψης ασφαλών περιουσιακών στοιχείων εν μέσω του κρατικού πιστωτικού κινδύνου που έχει αρχίσει να δημιουργείται στην Ευρώπη.

Κατά την άποψη της αμερικάνικης τράπεζας, η χαλάρωση και των δύο αυτών παραγόντων θα ωθήσει σταθερά τις αποδόσεις του Bund σε ένα νέο εύρος γύρω στο 2%. Το backstop της ΕΚΤ πηγάζει κυρίως από την ανάγκη αύξησης των βασικών (και πραγματικών) επιτοκίων για τον έλεγχο του πληθωρισμού – ένα backstop που αποδυναμώνει το σήμα σύσφιξης από το πιστωτικό κανάλι πιθανότατα θα πρέπει να αντισταθμιστεί μέσω υψηλότερων επιτοκίων χωρίς κίνδυνο. Και τέλος, η ενεργοποίηση των επανεπενδύσεων του PEPP για την αγορά ομολόγων του Νότου, όπως τα ιταλικά ομόλογα, είναι μια μορφή νομισματικής σύσφιξης (QT) των γερμανικών ομολόγων που δείχνει προς μια προτίμηση για υψηλότερες αποδόσεις στις χώρες του πυρήνα της ευρωζώνης, αντί για χαμηλότερες αποδόσεις στην περιφέρεια.

Δεδομένης της προτίμησης της ΕΚΤ να διατηρήσει κάποιο ρόλο ώστε η αγορά να διαφοροποιεί την πιστοληπτική ικανότητα της κάθε χώρας, δεν αναμένεται το νέο εργαλείο να οδηγήσει σε σημαντική μείωση των spreads από τα τρέχοντα επίπεδα, με πιθανή περαιτέρω ανοδική πίεση στις αποδόσεις του πυρήνα, καταλήγει η Goldman.