Société Générale: Η Ευρωζώνη θα δοκιμάσει τις αντοχές της το 2024

Τα κράτη μέλη της ΕΕ έχουν στον μακροπρόθεσμο προγραμματισμό τους την συγκρότηση εν΄ςο νέου κοινού ταμείου δανεισμού, αν και υπάρχουν πιθανότητες αυτή η συγκρότηση να λάβει χώρα και σύντομα. Προς το παρόν το μεγαλύτερο μέρος των μέτρων για την ενεργειακή κρίση θα συνεχίσει να υποστηρίζεται από τα εθνικά δημόσια ταμεία, σύμφωνα με τη Société Générale.

Τα περισσότερα από τα εθνικά προσχέδια προϋπολογισμού του 2023 περιλαμβάνουν μέτρα για την αντιμετώπιση της ενεργειακής κρίσης, η οποία ασκεί πίεση στα δημόσια οικονομικά. Ωστόσο, σε αντίθεση με τον ακυρωμένο πλέον “μίνι-προϋπολογισμό” του Ηνωμένου Βασιλείου, οι κυβερνήσεις της ζώνης του ευρώ δεν σχεδιάζουν μεγάλες μη χρηματοδοτούμενες μόνιμες φορολογικές περικοπές (ή έκρηξη δαπανών).

Είναι σημαντικό ότι οι περισσότερες χώρες εξακολουθούν να αναμένουν το δημόσιο χρέος και το έλλειμμά τους να μειωθεί το 2023, αν και με βραδύτερο ρυθμό από ό,τι αναμενόταν προηγουμένως, τονίζει η γαλλική τράπεζα. Αυτό οφείλεται κυρίως στο τέλος των δαπανών που σχετίζονται με την COVID και από έναν ακόμη υψηλό ρυθμό αύξησης του ονομαστικού ΑΕΠ, ο οποίος ενισχύει τα έσοδα και μειώνει τους δείκτες χρέους. Η πραγματική δοκιμασία για τις χώρες της ευρωζώνης ωστόσο, όπως προειδοποιεί η SocGen, θα έρθει από το 2024, όταν οι αυξήσεις των επιτοκίων της ΕΚΤ θα έχουν ευρύτερο αντίκτυπο στο κόστος εξυπηρέτησης του χρέους και η αύξηση του ΑΕΠ θα έχει ομαλοποιηθεί.

Με ελάχιστες εξαιρέσεις, τα κράτη μέλη της ζώνης του ευρώ συνεχίζουν να αναμένουν ότι οι δείκτες ελλείμματος και χρέους θα μειωθούν το 2023, παρά την παράταση των μέτρων για την ενεργειακή κρίση. Εξετάζοντας το άθροισμα των εκτιμήσεων που έχουν δώσει οι κυβερνήσεις στον προϋπολογισμό τους για το 2023, το έλλειμμα της ευρωζώνης συνολικά αναμένεται να μειωθεί κατά 0,9% το 2023 και ο δείκτης χρέους κατά 1,25% σε σύγκριση με το 2022, αν και πρόκειται για μικρότερες μειώσεις από τις προβλεπόμενες τον περασμένο Απρίλιο (1,4% και 1,8% αντίστοιχα), εκτιμά η Société Générale.

Παράλληλα, ως αποτέλεσμα της ενεργειακής κρίσης, και η δημοσιονομική στάση αναμένεται να αποδειχθεί λιγότερο αυστηρή από ό,τι είχε προγραμματιστεί τον περασμένο Απρίλιο. Οι περισσότερες χώρες πάντως εξακολουθούν να σχεδιάζουν αυστηρότερη δημοσιονομική πολιτική καθώς αποσύρονται τα μέτρα για την COVID.

Οι περισσότερες κυβερνήσεις αύξησαν σημαντικά τους δείκτες των δημοσίων δαπανών τους κατά τη διάρκεια της πανδημίας (+6,7 ποσοστιαίες μονάδες το 2020 για τη ζώνη του ευρώ) ως αποτέλεσμα των μέτρων προστασίας της απασχόλησης, της στήριξης των επιχειρήσεων και των δαπανών για την υγεία. Η ομαλοποίηση που ξεκίνησε το 2021 και επιταχύνθηκε το 2022 αναμένεται να συνεχιστεί και το 2023 (-1,2% του ΑΕΠ, -2,6% και -1,3% αντίστοιχα). Εν τω μεταξύ, έχοντας ανακάμψει απότομα το 2021, τα φορολογικά έσοδα θα μειωθούν το 2022 και το 2023 καθώς η ανάπτυξη επιβραδύνεται.

Συνολικά, σε αντίθεση με τον “μίνι-προϋπολογισμό” του Ηνωμένου Βασιλείου, οι προϋπολογισμοί των χωρών της ζώνης του ευρώ δεν συνεπάγονται μόνιμες μη χρηματοδοτούμενες φορολογικές περικοπές (ούτε αυξήσεις δαπανών) που θα οδηγούσαν σε σημαντικά μεγαλύτερους δείκτες χρέους. Ορισμένες χώρες έχουν ανακοινώσει ή σχεδιάζουν πρόσθετες φορολογικές περικοπές (π.χ. η Γαλλία, πιθανώς η Ιταλία), αλλά μόνο σε περιορισμένο βαθμό.

Σε γενικές γραμμές, όπως επισημαίνει η γαλλική τράπεζα, τα κράτη μέλη εφαρμόζουν μόνο προσωρινά (και σε ορισμένες περιπτώσεις στοχευμένα και προσαρμοσμένα) μέτρα για να αποτρέψουν μια υπερβολικά δραματική πτώση της δραστηριότητας, λόγω της ενεργειακής κρίσης. Ο κίνδυνος είναι ότι αυτά τα προσωρινά μέτρα θα διαρκέσουν πολύ περισσότερο από το αναμενόμενο. Μακροπρόθεσμα, δεδομένου του υψηλότερου επιπέδου χρέους σε πολλές χώρες, αυτό μαζί με την αδύναμη ανάπτυξη θα μπορούσε να οδηγήσει σε ανανεωμένες ανησυχίες για τη βιωσιμότητα του χρέους.

Θεωρητικά, ο υψηλότερος πληθωρισμός είναι θετικός για τα δημόσια οικονομικά: 1) τα φορολογικά έσοδα (ΦΠΑ, κοινωνικές εισφορές, φόροι εισοδήματος επιχειρήσεων και φυσικών προσώπων) αυξάνονται μαζί με τον πληθωρισμό, και 2) οι δείκτες χρέους μειώνονται καθώς αυξάνεται ο παρονομαστής (ονομαστική αύξηση του ΑΕΠ).

Ωστόσο, με τον τρέχοντα πληθωρισμό που οφείλεται στην ενέργεια, ο αντίκτυπος δεν είναι τόσο απλός, επισημαίνει η SocGen, για τους εξής λόγους:

Πρώτον, θα αυξηθούν και οι δημόσιες δαπάνες: τα επιδόματα, οι μισθοί του δημόσιου τομέα και η κατανάλωση δημόσιων αγαθών πιθανότατα θα αυξηθούν μαζί με τις τιμές καταναλωτή. Επιπλέον, οι περισσότερες χώρες έχουν θέσει σε εφαρμογή μέτρα για να μετριάσουν την αύξηση των τιμών της ενέργειας.

Δεύτερον, ο πληθωρισμός που βασίζεται στην προσφορά τείνει να αποδυναμώνει την αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ και ως εκ τούτου μειώνει τον άμεσο αντίκτυπο που αναφέρεται παραπάνω.

Τέλος, σε αντίθεση με τις δημόσιες δαπάνες και τον ΦΠΑ, ο φόρος εισοδήματος και οι κοινωνικές εισφορές τείνουν να αυξάνονται λιγότερο από τον πληθωρισμό και περισσότερο σε αναλογία με τον αποπληθωριστή του ΑΕΠ.

Ως αποτέλεσμα, σε περίπτωση ενός σοκ στον ενεργειακό εφοδιασμό, η αύξηση των εσόδων τείνει να είναι χαμηλότερη από την αύξηση των δαπανών και ως εκ τούτου το πρωτογενές ισοζύγιο τείνει να επιδεινώνεται. Ωστόσο, η αύξηση της ανάπτυξης του ονομαστικού ΑΕΠ εξακολουθεί να ευνοεί τη μείωση των δεικτών ελλείμματος/χρέους.

Σύμφωνα πάντως με την Société Générale, τα πράγματα θα αρχίσουν να γίνονται πιο σοβαρά για τα δημόσια οικονομικά από το 2024. Καθώς ο πληθωρισμός επιβραδύνεται και στη συνέχεια ομαλοποιείται και η αύξηση του πραγματικού ΑΕΠ αμβλύνεται, η αύξηση του ονομαστικού ΑΕΠ θα πέσει πιο κοντά στα επίπεδα πριν από την κρίση.

Εν τω μεταξύ, οι υψηλότερες αποδόσεις των ομολόγων θα αρχίσουν να αποτυπώνονται στο κόστος εξυπηρέτησης του χρέους, οδηγώντας σε λιγότερο ευνοϊκό “αποτέλεσμα χιονοστιβάδας” (snowball effect) – δηλαδή τη διαφοράς μεταξύ του ρυθμού μεταβολής του ονομαστικού ΑΕΠ και του έμμεσου επιτοκίου δανεισμού, και σε ορισμένες περιπτώσεις – π.χ. Ιταλία – σε δυσμενές αποτέλεσμα. Αυτό, σε ένα περιβάλλον μεγάλων ακόμη δημοσίων ελλειμμάτων, θα οδηγήσει σε αύξηση του δημόσιου χρέους.

Τέλος, η ΕΚΤ είναι πιθανό έως τότε να τερματίσει τα προγράμματα επανεπενδύσεων των προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης, οδηγώντας σε υψηλότερες καθαρές ανάγκες χρηματοδότησης για αρκετές κυβερνήσεις.