BofA: Τα ρίσκα και οι προκλήσεις της ελληνικής οικονομίας

Σε πρόσφατη επίσκεψη στελεχών της Bank of America την Αθήνα πραγματοποιήθηκαν συναντήσεις με στελέχη τραπεζών και επιχειρήσεων, με κυβερνητικούς αξιωματούχους και διάφορους φορείς. Όπως αναφέρεται στη μελέτη της, στο επενδυτικό τους ταξίδι τα στελέχη επιβεβαίωσαν την πεποίθησή της ότι η ελληνική οικονομία θα παραμείνει σε θετική τροχιά. Η ανάκαμψη από τις διπλές προκλήσεις της πανδημίας και της ενεργειακής κρίσης εξελίσσεται ικανοποιητικά, και η ανάπτυξη αναμένεται να συνεχίσει να υπερβαίνει τον μέσο όρο της ευρωζώνης και το 2025/2026. Στην πιο πρόσφατη έκθεσή της για την Ελλάδα, τόνισε ότι η οικονομία ωφελείται από τρεις βασικούς κυκλικούς παράγοντες: 1) την κάλυψη του επενδυτικού κενού (που ενισχύεται από το Εθνικό Σχέδιο Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας, RRP), 2) τη μικρότερη επίδραση της περιοριστικής νομισματικής πολιτικής σε σύγκριση με άλλες χώρες της ευρωζώνης και 3) τη διαρκή δημοσιονομική πειθαρχία και δέσμευση σε διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.

Η BofA θεωρεί πλέον ότι τα σημεία 1 και 3 παραμένουν κύριοι παράγοντες που στηρίζουν τη θετική προοπτική για την ελληνική οικονομία. Από την άλλη, δεδομένης της μικρότερης ευαισθησίας της ελληνικής οικονομίας στα χαμηλότερα επιτόκια, η επίδραση από τη χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής ενδέχεται να είναι σχετικά περιορισμένη. Παρά τα θετικά στοιχεία, η επίσκεψη της BofA στην Αθήνα άφησε την εντύπωση ότι η ελληνική οικονομία εξακολουθεί να περιορίζεται από διαρθρωτικές αδυναμίες και ότι τα θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη παραμένουν εύθραυστα, κυρίως λόγω της υπερβολικής εξάρτησης από ασταθείς τομείς όπως ο τουρισμός και η ναυτιλία. Αυτό ενισχύει την άποψή της ότι οι κίνδυνοι για τις προοπτικές της οικονομίας συνεχίζουν να υφίστανται. Αν και δεν συμμερίζεται ιδιαίτερα τις ανησυχίες για πιθανή υπερθέρμανση της οικονομίας (θεωρεί ότι υπάρχει ακόμη σημαντικός χώρος για ανάπτυξη), αναγνωρίζει ότι καθυστερήσεις στην εφαρμογή κρίσιμων μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την ανάπτυξη θα μπορούσαν να περιορίσουν τη δυναμική της ανάκαμψης, ειδικά μέσω πιστωτικών περιορισμών και ελλείψεων ανθρώπινου δυναμικού στην αγορά εργασίας.

H BofA παρατήρησε μια θετική βραχυπρόθεσμη μακροοικονομική αφήγηση που αντικατοπτρίζει μια κυρίως καλή οικονομική απόδοση μέχρι στιγμής φέτος. Το α’ εξάμηνο  η ανάπτυξη διατήρησε τη θετική της δυναμική (με ανάπτυξη 1,1% σε τριμηνιαία βάση το δεύτερο τρίμηνο να επιταχύνεται από 0,8% το α’ τρίμηνο). Το οικονομικό κλίμα παρέμεινε αισιόδοξο, η αγορά εργασίας συνέχισε να ανακάμπτει με σταθερό ρυθμό (με το ποσοστό ανεργίας να φτάνει σε μονοψήφια επίπεδα για πρώτη φορά μετά τα χρόνια της κρίσης) και η θερινή τουριστική περίοδος ήταν πολύ δυνατή.

Στο πολιτικό μέτωπο, η κυβερνητική σταθερότητα δεν φαίνεται να κινδυνεύει και, παρά τις εσωτερικές διαφωνίες στα κύρια κόμματα, αξίζει να σημειωθεί ότι οι επόμενες εκλογές θα είναι το 2027. Επίσης, οι δημοσιονομικές προοπτικές φαίνονται βελτιωμένες ενώ η συνεχιζόμενη εφαρμογή του εθνικού RRP δίνει ώθηση στην οικονομία.

Η BofA συνεχίζει να πιστεύει ότι η οικονομία θα έχει από τους ταχύτερους ρυθμούς ανάπτυξης στην ευρωζώνη το 2025/2026. Η εγχώρια ζήτηση είναι πιθανό να παραμείνει η κύρια κινητήρια δύναμη του ΑΕΠ – ενώ οι καθαρές εξαγωγές θα αρχίσουν να συμβάλλουν θετικά στην ανάπτυξη ξεκινώντας από το δεύτερο εξάμηνο του 2024. Τα πραγματικά κέρδη διαθέσιμου εισοδήματος και οι βελτιώσεις στην αγορά εργασίας θα διαδραματίσουν βασικό ρόλο στην αύξηση της ιδιωτικής κατανάλωσης, ενώ η εφαρμογή του RRP και η συνεχής προσπάθεια για την κάλυψη του χάσματος επενδύσεων έναντι των ετών κρίσης θα οδηγήσουν στην ανάκαμψή τους.

Σημειώθηκε προηγουμένως ότι η χαμηλότερη ευαισθησία της ελληνικής οικονομίας στα επιτόκια ήταν ένα συν για την Ελλάδα στο πλαίσιο της εξαιρετικά περιοριστικής νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ. Αυτή η πιο περιορισμένη ευπάθεια επιτοκίων οφείλεται: 1) στη χαμηλή μόχλευση των ελληνικών νοικοκυριών και μη χρηματοπιστωτικών επιχειρήσεων, 2) στη μακρά μέσης διάρκεια χρέους, 3) στη δομή του RRP για κάθε. Τώρα η έναρξη του κύκλου χαλάρωσης της ΕΚΤ έχει ξεκινήσει η οποία και θα συνεχιστεί. Ωστόσο, όσο η αυστηροποίηση της νομισματικής πολιτικής δεν ήταν σημαντικός αντίθετος άνεμος κατά τη διάρκεια του κύκλου σύσφιξης, άλλο τόσο θετικός άνεμος δεν θα έπρεπε να είναι και η χαλάρωση για αυτήν τη φάση του κύκλου. Η BofA πιστεύει ότι τα επιτόκια θα διαδραματίσουν πιο οριακό ρόλο στις αποφάσεις επενδύσεων/δαπανών της Ελλάδας έναντι των ομολόγων της ζώνης του ευρώ.

Η εφαρμογή του εθνικού RRP προχωρά ωστόσο ο πήχης για τη δαπάνη του πλήρους φακέλου φαίνεται να είναι εξαιρετικά υψηλός, με τον pipeline των δαπανών να συγκεντρώνεται προς το τέλος του ορίζοντα του RRP. Από τις συναντήσεις της η BofA έλαβε την αίσθηση ότι Ελλάδα είναι πιθανό να χρειαστεί επέκταση του χρονικού ορίζοντα του RRP τουλάχιστον έως το 2027. Πιθανότατα, η Ελλάδα δεν θα είναι μόνη που θα ζητήσει παράταση από τις Βρυξέλλες. Ωστόσο, όσον ειδικά την Ελλάδα, επισημαίνει ότι οι κίνδυνοι δεν σχετίζονται μόνο με καθυστερήσεις υλοποίησης/πραγματικές διολισθήσεις δαπανών πέραν του 2026, αλλά και με την πλήρη χρήση των κεφαλαίων του RRP. Δεδομένης της εξάρτησης από τη συμμετοχή του ιδιωτικού τομέα στην υλοποίηση του σχεδίου σε συνδυασμό με αυστηρά κριτήρια επιλεξιμότητας σε έργα με προτεραιότητα όπως το “πράσινο” και το “ψηφιακό”, ο κίνδυνος είναι η έλλειψη επαρκούς ζήτησης για εφαρμογές έργων σε αυτούς τους συγκεκριμένους τομείς (πράσινες/ανανεώσιμες πηγές ενέργειας).

Όσον αφορά τη δυναμική της πίστωσης, οι συναντήσεις της στην Αθήνα της άφησαν μία… όχι και τόσο καλή γεύση σχετικά με τον κίνδυνο πιστωτικών περιορισμών. Είναι αλήθεια ότι ο τραπεζικός τομέας βρίσκεται σε πολύ καλύτερη θέση και συνεχίζεται η έντονη εστίαση στη βελτίωση της ποιότητας του ενεργητικού. Ωστόσο, η ίδια θεωρεί ότι η πρόσβαση στην πιστωτική αγορά είναι ικανοποιητική για τις μεγάλες επιχειρήσεις, αλλά πολύ λιγότερο για τις ΜΜΕ (και τα νοικοκυριά).

Είναι αλήθεια ότι η κληρονομιά του παρελθόντος εξακολουθεί να υπάρχει και η προτεραιότητα του ελληνικού τραπεζικού τομέα παραμένει – δικαίως – στον περιορισμό των κινδύνων γύρω από τα μη εξυπηρετούμενα ανοίγματα. Εντούτοις, μεγάλο μέρος της πίστωσης έχει στραφεί πρόσφατα προς μεγάλες μη χρηματοοικονομικές επιχειρήσεις, οι οποίες επωφελούνται από: i) ένα υποστηρικτικό πιστωτικό ιστορικό και ii) τη διευκόλυνση της επιλεξιμότητας για κεφάλαια που συγχρηματοδοτούνται από τα ταμεία της ΕΕ.
Από την άλλη πλευρά, οι ΜΜΕ φαίνεται να έχουν πιο περιορισμένη πρόσβαση στην πιστωτική αγορά, καθώς: 1) η επιλεξιμότητα για συγχρηματοδοτούμενα έργα RRP εξαρτάται από την εκπλήρωση των πράσινων/ψηφιακών κριτηρίων που ενδέχεται να μην αποτελούν άμεση προτεραιότητα/ για τις ΜΜΕ, και 2) ένα μεγάλο μερίδιο των ΜΜΕ θεωρείται “un-bankable” δεδομένης της δυσμενούς διάθεσης των τραπεζών για ανάληψη κινδύνων ή/και του ελλιπούς πιστωτικού ιστορικού της επιχείρησης.

Αυτό προσθέτει στην υποτονική ζήτηση πιστώσεων από αυτό το εταιρικό τμήμα, όπως αναφέρθηκε στις συναντήσεις της BofA με Έλληνες εγχώριους παίκτες. Τα διαθέσιμα στοιχεία που βασίζονται σε έρευνες υποδηλώνουν ότι είναι ένας συνδυασμός και των δύο και οι ελληνικές ΜΜΕ φαίνονται πιο περιορισμένες/αποθαρρυμένες ως προς τις πιστώσεις από ότι οι επιχειρήσεις άλλων χωρών.

“Με προτεραιότητα την κλιμάκωση της παραγωγικής ικανότητας σε ολόκληρη την οικονομία προειδοποιούμε για τις αρνητικές επιπτώσεις των πιστωτικών περιορισμών που επανεμφανίζονται για εκείνες τις “μη εξυπηρετούμενες” αλλά αξιόπιστες ΜΜΕ”, τονίζει η BofA.

Η συνολική θετική άποψη της BofA για την ελληνική οικονομία πλαισιώνεται από μια ισορροπία κινδύνων που, για την ίδια, φαίνονται καθοδικοί.

Στους κινδύνους είναι οι καθυστερήσεις στην υλοποίηση του RRP/ατελής απορρόφηση των κεφαλαίων του RRP και ο κίνδυνος ανάκτησης με περιορισμούς πιστώσεων. Επιπλέον, επισημαίνεται ο κίνδυνος βραδύτερου αποπληθωρισμού από ό,τι στην υπόλοιπη ευρωζώνη: ο ελληνικός πληθωρισμός εξακολουθεί να τρέχει πάνω από το 2% και ο πιο πληθωρισμός θα μπορούσε πράγματι να εμποδίσει την ανάκαμψη του πραγματικού εισοδήματος.

Επίσης, παρά το γεγονός ότι αναμένεται ανάκαμψη των επενδύσεων (αποτέλεσμα κάλυψης, υποστηρικτικό επιχειρηματικό κλίμα, βελτιωμένες προσδοκίες ζήτησης, χαμηλότερο κόστος δανεισμού), οι κίνδυνοι είναι για μια ασθενέστερη από την αναμενόμενη ανάκαμψη.

Πράγματι, η επίτευξη του στόχου του 20% του ΑΕΠ (σύμφωνα με τον τρέχοντα μέσο όρο της ευρωζώνης, έναντι 14% σήμερα) θα μπορούσε να είναι δύσκολη χωρίς αλλαγή καθεστώτος στην αποστροφή κινδύνου. Αυτό αυξάνει τους κινδύνους ελλείψεων στην αγορά εργασίας, ειδικά σε τομείς έντασης εργασίας (όπως οι κατασκευές και ο τουρισμός).

Παράλληλα, η ισχυρή βραχυπρόθεσμη μακροοικονομική εικόνα δεν θα πρέπει να επισκιάζει τις διαχρονικές δομικές αδυναμίες της οικονομίας. Η αύξηση της παραγωγικότητας μέσω διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων, η αποδοτικότερη κατανομή πόρων (κεφαλαίου και εργασίας για την ενίσχυση της παραγωγικής ικανότητας), η ενίσχυση της ανταγωνιστικότητας και η μετάβαση σε ένα πιο ανθεκτικό μοντέλο ανάπτυξης, παραμένουν ουσιαστικές προκλήσεις που πρέπει να αντιμετωπιστούν. Μεσοπρόθεσμα, αυτά τα μέτρα θα συμβάλλουν στη βελτίωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών και θα συμβάλουν στην επίλυση διαρθρωτικών ανισορροπιών, όπως οι χαμηλές αποταμιεύσεις των νοικοκυριών και τα χαμηλά επίπεδα επενδύσεων. Ωστόσο, βραχυπρόθεσμα, οι μη αντιμετωπισμένες αυτές διαρθρωτικές προκλήσεις καθιστούν την οικονομία ευάλωτη σε εξωτερικούς κινδύνους.