Eurobank: Πατάει φρένο η ανάκαμψη

Η ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας συνεχίζεται, αλλά με χαμηλότερους ρυθμούς, εκτιμά η Διεύθυνση Οικονομικών Μελετών και Προβλέψεων της Eurobank EFG στο 13ο τεύχος της τριμηνιαίας της έκδοσης «Global Economic & Market Outlook». Η ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας συνεχίζεται, αλλά με χαμηλότερους ρυθμούς, εκτιμά η Διεύθυνση Οικονομικών Μελετών και Προβλέψεων της Eurobank EFG στο 13ο τεύχος της τριμηνιαίας της έκδοσης «Global Economic & Market Outlook».

Η ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας κορυφώθηκε κατά το πρώτο ήμισυ του 2010, με την παγκόσμια βιομηχανική παραγωγή και το διεθνές εμπόριο να σημειώνουν ραγδαία ανάπτυξη από τον Ιούνιο του 2009. Η παγκόσμια οικονομία συνεχίζει να βρίσκεται σε ανοδική τροχιά κατά το δεύτερο ήμισυ του έτους, σημειώνοντας ισχυρούς ρυθμούς ανάπτυξης. Πρόδρομοι δείκτες οικονομικής δραστηριότητας, όπως ο δείκτης εμπιστοσύνης του μεταποιητικού κλάδου, βρίσκονται πάνω από το όριο που σηματοδοτεί την ανάκαμψη της οικονομίας. Οι αναδυόμενες οικονομίες συνεχίζουν να αποτελούν τον κινητήριο μοχλό της παγκόσμιας ανάπτυξης, καθώς η αυξημένη ζήτησή τους για εισαγωγές στηρίζει την ανάκαμψη των ανεπτυγμένων οικονομιών.

Αναμένουμε ότι ο ρυθμός της παγκόσμιας ανάπτυξης θα υποχωρήσει ελαφρά το 2011 (στο 3,5% από 4% το 2010), καθώς η θετική επίδραση από τα μέτρα στήριξης των οικονομιών και την αύξηση των αποθεμάτων έχει ήδη αρχίσει να εξανεμίζεται. Επιπλέον, τα δημοσιονομικά προγράμματα στήριξης οδήγησαν σε αύξηση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων σε πολλές αναπτυγμένες οικονομίες, αυξάνοντας τις ανησυχίες των επενδυτών στις αγορές ομολόγων για εξάπλωση της δημοσιονομικής κρίσης. Ως αποτέλεσμα, τα μέτρα δημοσιονομικής λιτότητας που προβλέπονται στους προϋπολογισμούς του 2011 αναμένεται να έχουν αρνητική επίδραση στον παγκόσμιο ρυθμό ανάπτυξης.

Υποχώρησε ο κίνδυνος για ύφεση τύπου W στις ΗΠΑ

Στις ΗΠΑ ο κίνδυνος για μια ύφεση τύπου W έχει υποχωρήσει, καθώς τόσο οι πρόδρομοι όσο και οι σκληροί δείκτες οικονομικής δραστηριότητας έχουν ανακάμψει σημαντικά. Μάλιστα, συγκρίνοντας τη σημερινή πορεία της ανάκαμψης βασικών οικονομικών δεικτών με αυτή που ακολούθησε τις προηγούμενες υφέσεις στις ΗΠΑ στην μεταπολεμική περίοδο, βρίσκουμε ότι οι περισσότεροι δείκτες σηματοδοτούν μια αργή ανάκαμψη της αμερικανικής οικονομίας, αλλά όχι μια διπλή ύφεση. Εκτιμούμε πως ο ρυθμός ανάπτυξης θα μειωθεί από 2,7% το 2010 σε 2,4% το 2011, αρκετά χαμηλότερα από το δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης της τελευταίας δεκαετίας. Σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα, τα δημοσιονομικά προβλήματα των ΗΠΑ πιθανόν να επηρεάσουν αρνητικά την ανάπτυξη, εάν οι δημοσιονομικές αρχές δεν λάβουν αποτελεσματικά μέτρα δημοσιονομικής λιτότητας.

Στην Ευρωζώνη, η δημοσιονομική κρίση παραμένει ο μεγαλύτερος παράγοντας κινδύνου

Στην Ευρωζώνη, η δημοσιονομική κρίση παραμένει ο μεγαλύτερος παράγοντας κινδύνου και αναμένεται να αποτελέσει το επίμαχο θέμα για το 2011. Η προσφυγή της Ιρλανδίας στο ευρωπαϊκό πακέτο διάσωσης ύψους 85 δις ευρώ δημιούργησε ανησυχίες για μετάδοση της κρίσης στην Πορτογαλία και την Ισπανία, καθώς υπάρχει αβεβαιότητα όσον αφορά την ικανότητα των χωρών αυτών να στρέψουν την δυναμική του χρέους τους προς μια βιώσιμη κατεύθυνση. Αν και οι εν λόγω χώρες δεν βρίσκονται σε άμεση ανάγκη να προσφύγουν σε κάποιο πακέτο στήριξης, ο κίνδυνος έγκειται στο γεγονός ότι η μείωση της εμπιστοσύνης των επενδυτών και η επερχόμενη αύξηση του κόστους δανεισμού των χωρών αυτών να οδηγήσει σε μια αναζωπύρωση της πιστωτικής κρίσης και, κατ� επέκταση, σε πτώση της παγκόσμιας οικονομικής δραστηριότητας. Συνολικά, η ανάκαμψη στην Ευρωζώνη αναμένεται να επιβραδυνθεί το 2011, καθώς το κόστος χρηματοδότησης στις ευρωπαϊκές αγορές εταιρικών ομολόγων έχει αυξηθεί σημαντικά και η δημοσιονομική πολιτική θα γίνεται πιο περιοριστική.

Μηχανισμός επίλυσης κρίσεων στην Ευρωζώνη

Για πρώτη φορά από την εισαγωγή του ευρώ γίνεται διαχωρισμός στην Ευρωζώνη μεταξύ των οικονομιών του κέντρου και της περιφέρειας. Σύντομα οι ηγέτες της Ευρωζώνης θα συμφωνήσουν για τη δημιουργία ενός μόνιμου μηχανισμού επίλυσης κρίσεων ο οποίος θα υποχρεώνει τους ιδιώτες κατόχους ομολόγων των κρατών-μελών να μοιράζονται μέρος του κόστους από ενδεχόμενες μελλοντικές διασώσεις. Υπερβάλλουσα έμφαση φαίνεται πως έχει δοθεί στη λύση της «ελεγχόμενης αναδιάρθρωσης» (με τη μορφή της Ρήτρας Συλλογικής Δράσης) του χρέους δημοσιονομικά αδύναμων κρατών-μελών. Το γεγονός αυτό έχει οδηγήσει αναμφισβήτητα σε αύξηση του κόστους δανεισμού και σε χειροτέρευση της δυναμικής του χρέους των χωρών της περιφέρειας. Ουσιαστικά, η ενσωμάτωση ρήτρας συλλογικής δράσης σε όλα τα ομόλογα που θα εκδίδονται από κράτη-μέλη της Ευρωζώνης από το 2013 οδηγεί σε ένα κατακερματισμό της αγοράς ομολόγων της Ευρωζώνης, αυξάνοντας την πιθανότητα κερδοσκοπικών επιθέσεων σε χώρες με πρόβλημα δημόσιου χρέους.

Προκειμένου να αποφευχθεί αυτός ο κίνδυνος, πιστεύουμε ότι ο μηχανισμός επίλυσης κρίσεων θα πρέπει να συνδυαστεί με τους παρακάτω μηχανισμούς: 1) Έκδοση ενός ευρωομολόγου χαμηλού επιτοκίου, το οποίο θα εγγυάται την αναχρηματοδότηση δημοσίου χρέους ίσο με το 60% του ΑΕΠ κάθε κράτους-μέλους της Ευρωζώνης. Η εξυπηρέτηση του υπολειπόμενου μέρους του δημοσίου χρέους, σε χώρες όπου το χρέος τους θα ξεπερνάει το 60% του ΑΕΠ, θα συνεχίσει να γίνεται με εθνικά ομόλογα με το επιτόκιο της αγοράς. Με τον τρόπο αυτό δημιουργείται ένα σημαντικό κίνητρο για τις χώρες-μέλη να μειώσουν μακροπρόθεσμα το δημόσιο χρέος τους κάτω του 60% του ΑΕΠ. 2) Σημαντική ενίσχυση του προγράμματος αγοράς κρατικών ομολόγων από την ΕΚΤ. Συγκεκριμένα, με την αγορά κρατικών ομολόγων, η ΕΚΤ θα μετριάσει τις επιπτώσεις στον ιδιωτικό τομέα από μια ενδεχόμενη αναδιάρθρωση χρέους, χωρίς να διακινδυνεύει η ίδια να υποστεί σημαντικές ζημιές, καθώς οι αγορές ομολόγων της περιφέρειας θα έχουν γίνει σε αρκετά χαμηλότερες τιμές από την ονομαστική τους αξία.

Χαλαρή νομισματική πολιτική σε παγκόσμιο επίπεδο για μεγάλο διάστημα

Πιστεύουμε πως η νομισματική πολιτική σε παγκόσμιο επίπεδο θα παραμείνει χαλαρή για μεγάλο χρονικό διάστημα, ώστε να περιοριστεί ο αντίκτυπος των μέτρων δημοσιονομικής λιτότητας στην οικονομική ανάκαμψη. Η επιβράδυνση της οικονομικής δραστηριότητας στις ΗΠΑ οδήγησε τη Fed να αναθεωρήσει τις προβλέψεις της προς τα κάτω και να ανακοινώσει ένα δεύτερο γύρο ποσοτικής χαλάρωσης. Εν τω μεταξύ, η Ιαπωνία σκοπεύει να προβεί σε αγορές ομολόγων ώστε να μειώσει τα μακροπρόθεσμα επιτόκια, καθώς τα επιτόκια παρέμβασης βρίσκονται ήδη σε μηδενικά επίπεδα. Εκτιμούμε ότι η Fed δεν θα προβεί σε αύξηση των επιτοκίων παρέμβασης μέχρι τουλάχιστον το τρίτο τρίμηνο του 2011, ενώ η Κεντρική Τράπεζα της Ιαπωνίας θα κρατήσει τα επιτόκια παρέμβασης σταθερά τουλάχιστον μέχρι τις αρχές του 2012.

H ΕΚΤ αναμένεται να αυξήσει τα επιτόκια παρέμβασης πριν από τη Fed προς το τέλος του 2011. Ωστόσο, η έξοδος από τη χαλαρή νομισματική πολιτική θα είναι σταδιακή για τους εξής λόγους: Πρώτον, η ΕΚΤ πρέπει πρώτα να εξασφαλίσει ότι η ανάκαμψη στις μεγάλες οικονομίες της Ευρωζώνης είναι διατηρήσιμη. Δεύτερον, δεδομένης της επιβράδυνσης της οικονομικής δραστηριότητας στις χώρες της περιφέρειας, πιστεύουμε πως η ΕΚΤ θα συνεχίσει να παρέχει ρευστότητα στο τραπεζικό σύστημα και να δέχεται ως ενέχυρο αξιόγραφα με χαμηλή πιστοληπτική διαβάθμιση. Τρίτον, ο δεύτερος γύρος ποσοτικής χαλάρωσης από τη Fed θα αποδυναμώσει το δολάριο έναντι του ευρώ και θα επηρεάσει αρνητικά τις εξαγωγές της Ευρωζώνης.

Κρατικά ομόλογα

Τα νέα μέτρα ποσοτικής χαλάρωσης της Fed μέσω της αγοράς κρατικών ομολόγων αναμένονται να κρατήσουν τις αποδόσεις των αμερικανικών κρατικών ομολόγων σε χαμηλά επίπεδα. Οι μέτριοι ρυθμοί ανάπτυξης, σε συνδυασμό με την αποστροφή των επενδυτών στον κίνδυνο λόγω της αυξημένης αβεβαιότητας στην Ευρωζώνη, αναμένονται να περιορίσουν τη διαφοράς των αποδόσεων μεταξύ των αμερικανικών και γερμανικών κρατικών ομολόγων. Κατά την άποψή μας, αν και η κρίση στην Ιρλανδία δεν αναμένεται να θέσει σε κίνδυνο την ανάκαμψη στην Ευρωζώνη, η νευρικότητα των επενδυτών θα διατηρηθεί για αρκετό χρονικό διάστημα, συμβάλλοντας περαιτέρω στον κατακερματισμό της Ευρωπαϊκής αγοράς ομολόγων μεταξύ των οικονομιών του κέντρου και της περιφέρειας. Ωστόσο, σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα, καθώς η ανάκαμψη θα αποδειχθεί περισσότερο διατηρήσιμη, η αποστροφή στον κίνδυνο θα μειώνεται και οι πληθωριστικές προσδοκίες θα αυξάνονται σταδιακά, αναμένουμε οι αποδόσεις των ομολόγων να αρχίσουν να αυξάνονται.

Συνάλλαγμα

Η κρίση στην Ιρλανδία φρενάρισε προσωρινά την υποτίμηση του δολαρίου που ξεκίνησε το καλοκαίρι. Ωστόσο, εκτιμούμε ότι κατά τους επόμενους μήνες οι ανησυχίες των επενδυτών θα εστιάσουν περισσότερο στη χαμηλότερη από την αναμενόμενη ανάπτυξη στις ΗΠΑ παρά στις εντάσεις που επικρατούν στο εσωτερικό της Ευρωζώνης, ασκώντας πίεση στην ισοτιμία του δολαρίου. Ωστόσο, σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα, το δολάριο ενδέχεται να ενισχυθεί καθώς η αύξηση των αμερικανικών εξαγωγών θα οδηγήσει σε μείωση του ελλείμματος των τρεχουσών συναλλαγών των ΗΠΑ το 2011.

Εμπορεύματα

Οι τιμές των εμπορευμάτων αυξήθηκαν σημαντικά κατά το τρίτο τρίμηνο του έτους, με τα βιομηχανικά μέταλλα και τα αγροτικά προϊόντα να σημειώνουν τις μεγαλύτερες αποδόσεις. Οι τιμές του χρυσού εκτοξεύθηκαν σε ιστορικά υψηλά, καθώς η ανακοίνωση από τη Fed ενός δεύτερου γύρου μέτρων ποσοτικής χαλάρωσης κλόνησε την εμπιστοσύνη των επενδυτών στο δολάριο. Εκτιμούμε ότι σε βραχυπρόθεσμη βάση τα εμπορεύματα -ειδικά οι τομείς των βιομηχανικών μετάλλων, των αγροτικών προϊόντων και της ενέργειας- είναι περισσότερο ευάλωτα σε επιπρόσθετα μέτρα περιοριστικής πολιτικής στα οποία ενδεχομένως να προβεί η Κίνα για να θέσει υπό έλεγχο τον πληθωρισμό. Ωστόσο, σε μακροπρόθεσμο ορίζοντα οι προοπτικές για τα εμπορεύματα είναι ευνοϊκές, καθώς η παγκόσμια ανάκαμψη αναμένεται να συνεχιστεί και οι φόβοι για μια νέα ύφεση στις ΗΠΑ να υποχωρήσουν. Επιπλέον, ο δεύτερος γύρος ποσοτικής χαλάρωσης από τη Fed: (α) κρατά τις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων σε χαμηλά επίπεδα, ευνοώντας τις τιμές των εμπορευμάτων καθώς οι επενδυτές αναζητούν επενδύσεις με υψηλότερες αποδόσεις, (β) οδηγεί σε υποτίμηση του δολαρίου έναντι των βασικότερων νομισμάτων, ευνοώντας τα εμπορεύματα που είναι τιμολογημένα σε δολάρια.