Ζεστές οι αγορές για τα ελληνικά ομόλογα

Η Ελλάδα αρχίζει και μπαίνει πολύ έντονα στο επίκεντρο των επενδυτών της αγοράς ομολόγων, λόγω των κρίσιμων αποφάσεων που πρέπει να λάβει η ΕΚΤ σε ό,τι αφορά την ποσοτική χαλάρωση μετά το τέλος του PEPP, τη στιγμή που όλα τα ομόλογα διεθνώς έχουν μπει σε μία φάση έντονης μεταβλητότητας με απότομες κινήσεις οι οποίες εξαρτώνται από τις προσδοκίες που δημιουργούνται και που αλλάζουν γρήγορα, σχετικά με τη σύσφιξη της νομισματικής πολιτικής των κεντρικών τραπεζών και το πόσο μακρύς είναι ο δρόμος προς τις αυξήσεις επιτοκίων. 

Το τελευταίο 10ήμερο το απέδειξε αυτό ξεκάθαρα με το sell-off στα ομόλογα να μετατρέπεται γρήγορα σε ράλι και με τα στοιχήματα για τα επιτόκια να ενισχύονται και μετά να ανατρέπονται.

Πάντως οι διεθνείς οίκοι συνεχίζουν να “ψηφίζουν” ελληνικά ομόλογα, εν όψει και των θετικών καταλυτών με πρώτο και κύριο τις αποφάσεις της ΕΚΤ για την Ελλάδα μετά το PEPP. Η πλειονότητα των αναλυτών εκτιμά ότι η ΕΚΤ θα βρει τρόπο να κρατήσει την Ελλάδα στην ποσοτική χαλάρωση και αυτή η απόφαση θα αποτελέσει και το “κλειδί” έτσι ώστε να έρθει η επενδυτική βαθμίδα νωρίτερα από το αναμενόμενο.

Στη συνέχεια η αναμονή… αυτής της επιβίβασης της Ελλάδας στο γκρουπ της επενδυτικής βαθμίδας θα αποτελέσει έναν ακόμη καταλύτη που θα προσελκύσει πολλούς επενδυτές στο τρένο των ελληνικών ομολόγων, Η ετυμηγορία της Moody’s την Παρασκευή 19 Νοεμβρίου η οποία και δίνει την πιο αυστηρή βαθμολογία στην Ελλάδα, τρεις βαθμίδες κάτω από το investment grade, μπορεί να αποτελέσει μία πρώτη αφορμή για έναν νέο γύρο ράλι στα Greek bonds.

Θα ήταν έκπληξη αν η ΕΚΤ αφήσει την Ελλάδα

Η ΕΚΤ αναμένεται να αποτελέσει και πάλι ένα ισχυρό “όπλο” για ελληνική οικονομία η οποία και θα διατηρήσει τη θετική δυναμική που έχει χτίσει, όπως εκτιμά η Societe Generale. Εάν σταματήσει να αγοράζει ελληνικά ομόλογα, θα μπορούσε να υπάρξει αστάθεια και το spread του 10ετούς να επιστρέψει στα προ-COVID επίπεδα. Κατά την άποψη της γαλλικής τράπεζας, πάντως, θα ήταν έκπληξη για την ΕΚΤ να αφήσει στην άκρη την Ελλάδα, κάτι που θα ήταν αντίθετο με τον στόχο της αποφυγής οποιουδήποτε κατακερματισμού εντός της ευρωζώνης. “Αν και είναι πιθανό να υπάρξουν διαφωνίες από κάποια μέλη του Δ.Σ. της, ωστόσο, για να αποφευχθεί ο κατακερματισμός στην ευρωζώνη, η ΕΚΤ θα αποφασίσει τη συνέχιση της στήριξης”, σημειώνει χαρακτηριστικά.

Περισσότερες λεπτομέρειες θα δοθούν τον Δεκέμβριο, αλλά υπάρχουν αρκετές επιλογές στο τραπέζι, όπως επαναλαμβάνει η τράπεζα, όπως: η προσθήκη ευελιξίας στα κριτήρια του κανονικού QE, του APP, έτσι ώστε να συμπεριληφθεί σε αυτό και η Ελλάδα, ή η ενεργοποίηση ενός προσωρινού φακέλου που να περιλαμβάνει ελληνικά ομόλογα. Αντί να συμπεριλάβει την Ελλάδα απευθείας στο APP, η ΕΚΤ θα μπορούσε να δημιουργήσει ένα νέο ειδικό φάκελο για να αποτρέψει τις αναταραχές στην αγορά (συμπεριλαμβανομένης της διεύρυνσης του spread ομολόγων).

Από την πλευρά της η ING εμφανίζεται αισιόδοξη ότι τα νέα για την Ελλάδα από την ΕΚΤ θα είναι καλά το επόμενο διάστημα, στηρίζοντας έτσι την πορεία των ελληνικών ομολόγων. Η ολλανδική τράπεζα αναμένει ότι το ντιμπέιτ στην ΕΚΤ θα αφορά τα ακόλουθα θέματα αυτό το διάστημα: την επέκταση PEPP πέραν του Μαρτίου 2022, το πώς θα αποφευχθεί το φαινόμενο της αναταραχής στις αγορές, και εάν χρειάζεται ένα πρόγραμμα QE στην εποχή μετά την πανδημία για να επαναφέρει τον πληθωρισμό με βιώσιμο τρόπο στο 2%.

Κατά την άποψή της, η ευκολότερη λύση θα ήταν η σταδιακή απόσυρση των αγορών ομολόγων υπό το PEPP από τον Ιανουάριο του επόμενου έτους, ενδεχομένως με την εισαγωγή ενός νέου τρίτου προγράμματος αγοράς περιουσιακών στοιχείων για τη διατήρηση της ευελιξίας του PEPP, επιτρέποντας στην ΕΚΤ να συνεχίσει να αγοράζει ελληνικά ομόλογα.

Οι πιθανότητες της Ελλάδας για αναβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας θα βελτιωθούν εάν η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα συνεχίσει να αγοράζει τα κρατικά ομόλογα της χώρας πέρα από την αναμενόμενη ολοκλήρωση του προγράμματος PEPP τον ερχόμενο Μάρτιο, αλλά αυτό δεν είναι βέβαιο, όπως εκτιμά η Scope Ratings. Σύμφωνα με τον οίκο, πάντως, όποιο κι αν είναι το άμεσο μέλλον για τα προγράμματα αγοράς ομολόγων, η Ελλάδα θα συνεχίσει να επωφελείται από τις καινοτομίες που εισήγαγε η ΕΚΤ κατά τη διάρκεια της κρίσης, όπως οι ευέλικτες αγορές, οι οποίες είναι πιθανό να ενεργοποιηθούν εκ νέου σε μελλοντικές περιόδους κρίσης.

Τι έφερε το ράλι και έσβησε το sell-off

Οι ισχυρές πιέσεις που ασκήθηκαν στα ομόλογα της ευρωζώνης και στα ελληνικά, αμέσως μετά τη συνεδρίαση της ΕΚΤ στις 28 Οκτωβρίου και οι οποίες ενισχύθηκαν την επόμενη ημέρα, αντιστράφηκαν την περασμένη, με την αγορά να καταγράφει ράλι. Η απόδοση του ελληνικού 10ετούς υποχώρησε στο 1,15% από το 1,34% που είχε εκτοξευθεί που ήταν και το υψηλότερο επίπεδο από τον Ιούνιο του 2020. Πάντως ο ΟΔΔΗΧ δεν ανησυχεί για την πρόσφατη άνοδο των αποδόσεων, καθώς ήταν ένα σενάριο το οποίο είχε υπολογίσει και για αυτό προτίμησε και την εμπροσθοβαρή εκδοτική δραστηριότητα φέτος. Άλλωστε, στόχος όλων των εξόδων στις αγορές είναι να γίνονται κάτω του μέσου μακροπρόθεσμου κόστους δανεισμού (με βάση την ανάλυση βιωσιμότητας του ESM).

Επιστρέφοντας στα της αγοράς, ο λόγος για την αλλαγή αυτή του κλίματος ήταν τόσο οι νέες δηλώσεις της Κριστίν Λαγκάρντ, όσο και οι ανακοινώσεις από άλλες κεντρικές τράπεζες όπως η Fed και η Κεντρική Τράπεζα της Αυστραλίας.

Ο επικεφαλής της Κεντρικής Τράπεζας της Αυστραλίας δήλωσε πως δεν αναμένεται να υπάρξουν σύντομα αυξήσεις επιτοκίων όπως λανθασμένα αναμένουν οι επενδυτές. Καθώς γενικότερα η αγορά ομολόγων διεθνώς κινείται το τελευταίο διάστημα ανάλογα με τις προσδοκίες γύρω από τις αυξήσεις επιτοκίων, το σήμα από την Αυστραλία ήταν αρκετό για να προσφέρει κάποια ανακούφιση στους επενδυτές.

Από την πλευρά της η Fed έκανε επίσης ένα βήμα προς τη μείωση των προσδοκιών για τα επιτόκια. Ο Τζερόμ Πάουελ δήλωσε πως το επίκεντρο της συνεδρίασης της Fed δεν ήταν η αύξηση των επιτοκίων, αλλά το tapering του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης “Είναι καιρός να ξεκινήσουμε το tapering επειδή η οικονομία έχει επιτύχει σημαντική πρόοδο προς τους στόχους μας. Δεν πιστεύουμε ότι είναι ακόμη ώρα να αυξήσουμε τα επιτόκια”, είπε χαρακτηριστικά ο Πάουελ.

H Fed ανακοίνωσε ότι θα αρχίσει να μειώνει τις μηνιαίες αγορές ομολόγων της τον Νοέμβριο με σχέδιο να τις τερματίσει το 2022, αλλά επιμένει στην πεποίθησή της ότι ο υψηλός πληθωρισμός θα αποδειχθεί “παροδικός” και πιθανότατα δεν θα χρειαστεί σύντομα αύξηση των επιτοκίων. Όπως, ωστόσο, τόνισε ο Πάουελ, η Fed είναι προετοιμασμένη να επιβραδύνει ή να επιταχύνει τον ρυθμό του tapering αν χρειαστεί.

Παράλληλα την περασμένη εβδομάδα και η Κριστίν Λαγκάρντ έκανε μία νέα προσπάθεια –επιτυχημένη αυτήν τη φορά– να πείσει τους επενδυτές για τις προθέσεις της ΕΚΤ για τα επιτόκια. Όπως είπε σε εκδήλωση για τα 175 χρόνια της Κεντρικής Τράπεζας της Πορτογαλίας, “είναι εξαιρετικά απίθανο να ικανοποιηθούν οι προϋποθέσεις για μια αύξηση επιτοκίων το επόμενο έτος” καθώς ο πληθωρισμός θα παραμείνει σε χαμηλά επίπεδα μακροπρόθεσμα, παρά την τρέχουσα άνοδο. Παράλληλα, προειδοποίησε ότι η ΕΚΤ θα συνεχίσει να χρησιμοποιεί τις έκτακτες αγορές περιουσιακών στοιχείων για να διατηρήσει το κόστος δανεισμού χαμηλά.

Τα στοιχήματα για την αύξηση των επιτοκίων της ΕΚΤ υποχώρησαν ως συνέπεια, με τις αγορές να αναμένουν πλέον μόνο μία το 2022 (Δεκέμβριο), έναντι τριών αυξήσεων που ανέμεναν πριν ξεκινώντας από τον Ιούλιο.

Προς περαιτέρω μείωση των spreads

Υπάρχουν πολλοί παράγοντες οι οποίοι μπορεί να οδηγήσουν σε περαιτέρω βελτίωση του κλίματος στην αγορά ομολόγων βραχυπρόθεσμα και έτσι να “κάψουν” τους επενδυτές που συνεχίζουν να ποντάρουν με αρνητικές θέσεις, επισημαίνουν οι αναλυτές.

Σε έκθεσή της η HSBC τονίζει πως αν και η μεταβλητότητα στα ομόλογα έχει ακόμα κάποιον δρόμο να διανύσει, ωστόσο το κλίμα μπορεί να αλλάξει και πάλι ξαφνικά. Συγκεκριμένα επισημαίνει πως η αύξηση των short θέσεων, ειδικά στα ομόλογα της ευρωπεριφέρειας, και η συνέχιση των ρευστοποιήσεων, ίσως και να μη είναι η πιο… σοφή στρατηγική για τους επενδυτές αυτήν τη στιγμή. Και ο λόγος είναι ότι υπάρχει πληθώρα καταλυτών οι οποίοι μπορεί να οδηγήσουν σε εκ νέου μείωση των spreads, οι εξής:

Η ΕΚΤ μπορεί να μην είναι τόσο καλή στην επικοινωνία όσο ήταν κάποτε, αλλά εξακολουθεί να είναι υποστηρικτική και να υιοθετεί “ήπια” (dovish) ρητορική. Έχει τη δυνατότητα να παρέμβει αποφασιστικά μέσω του PEPP, εάν το επιλέξει. Όσο περισσότερο διευρύνονται τα spreads τόσο μεγαλύτερη είναι η πιθανότητα να συμβεί αυτό.

Επίσης, οι αγορές ομολόγων από την ΕΚΤ είναι πιθανό το 2022 να καλύψουν την εκδοτική δραστηριότητα αρκετών χώρων και ειδικά των πιο ευάλωτων, ακόμη και αν λήξει το PEPP τον Μάρτιο. Έτσι, ο τερματισμός του έκτακτου προγράμματος δεν αναμένεται να προκαλέσει τη συνεχή διεύρυνση των spreads.

Τρίτον, ο πληθωρισμός μπορεί να ξεπεράσει το 2% και το διάστημα Νοεμβρίου-Δεκεμβρίου, αλλά απέχει πολύ από αυτό που έχει διαμηνύσει η ΕΚΤ ως “σήμα” για αύξηση των επιτοκίων, ότι δηλαδή “η πρόοδος στον υποκείμενο πληθωρισμό πρέπει να έχει προχωρήσει αρκετά ώστε να είναι συνεπής με τη σταθεροποίηση του πληθωρισμού στο 2% μεσοπρόθεσμα”. Τα spreads θα συρρικνωθούν και πάλι καθώς η αγορά συνειδητοποιεί το παραπάνω.

Τέταρτον, με πολλούς επενδυτές να έχουν αρκετή ρευστότητα και short θέσεις σε πολλά ομόλογα πλέον, αναμένεται να επιστρέψουν με… φόρα στην αγορά, όταν θεωρηθεί ότι το sell-off έχει ολοκληρωθεί.

Και τέλος, υπάρχουν και οι οίκοι αξιολόγησης οι οποίοι μπορεί να παίξουν σημαντικό ρόλο στο κλίμα στην αγορά ομολόγων, προχωρώντας σε αναβαθμίσεις στο υπόλοιπο του έτους, οι οποίες είναι πιθανές σε κάποιες περιπτώσεις χωρών, στηρίζοντας έτσι τα spreads.

Βλέπουν εκδόσεις ελληνικών ομολόγων 10-15 δισ. ευρώ

To 2022 αναμένεται να μοιάζει πολύ με το 2021 σε ό,τι αφορά την εκδοτική δραστηριότητα του Οργανισμού Διαχείρισης Δημοσίου Χρέους (ΟΔΔΗΧ), με τα βλέμματα αυτή τη στιγμή να είναι στραμμένα στο πώς θα διαμορφωθεί το τοπίο μετά το τέλος του έκτου προγράμματος PEPP της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, και ειδικά σε ό,τι αφορά τη “μοναδική περίπτωση” της Ελλάδας. Αυτό εκτιμούν οι αναλυτές της αγοράς ομολόγων των Societe Generale, Citigroup και Danske Bank, τοποθετώντας έτσι τις συνολικές εκδόσεις ομολόγων από την Ελλάδα το επόμενο έτος έως τα 10-15 δισ. ευρώ, με τη στρατηγική του οικονομικού επιτελείου να είναι και το 2022 εμπροσθοβαρής, με μεγάλη επικέντρωση στο α’ τρίμηνο όταν και θα “τρέχει” ακόμα το PEPP. Πάντως, αξίζει να σημειώσουμε πως πριν από τις διακοπές των Χριστουγέννων, όπως και κάθε χρόνο, ο ΟΔΔΗΧ αναμένεται να ανακοινώσει τη δανειακή στρατηγική για το νέο έτος, και σύμφωνα με πληροφορίες σχεδιάζονται εκδόσεις ύψους 10-12 δισ. ευρώ.

Το 2022 θα είναι ένα κομβικό έτος, όπως τονίζει η Societe Generale, λόγω του τέλους του PEPP, της πιθανής αναδιάρθρωσης-επαναξιολόγησης του κλασικού προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ (APP), της δημοσιονομικής εξυγίανσης στην Ευρώπη και της ομαλοποίησης των αναγκών χρηματοδότησης. Με αυτά τα δεδομένα η SocGen επιχείρησε να κάνει μία πρώτη πρόβλεψη για τις εκδόσεις ομολόγων των χωρών της Ευρωζώνης, συγκρίνοντάς τες με την δραστηριότητα των προηγούμενων ετών.

Με μία πρώτη ματιά, η τράπεζα εκτιμά ότι οι χρηματοδοτικές ανάγκες θα είναι χαμηλότερες το επόμενο έτος από ό,τι το 2021, καθώς τα δημοσιονομικά ελλείμματα θα είναι χαμηλότερα. Οι οικονομολόγοι της Societe Generale αναμένουν μια πιο “αυστηρή” δημοσιονομική πολιτική το 2022, καθώς η δημοσιονομική εξυγίανση θα επανεκκινήσει από το 2022 (ακόμη και αν οι δημοσιονομικοί κανόνες παραμείνουν σε αναστολή). Ωστόσο, καθώς οι αγορές από την ΕΚΤ θα είναι αρκετά μικρότερες –καθώς το PEPP θα λήξει τον Μάρτιο ενώ στη συνέχεια, υπό το κλασικό QE, οι αγορές δεν θα κινηθούν σε επίπεδα 2020-2021–, η καθαρή προσφορά ομολόγων το 2022 θα είναι υψηλότερη από το 2021. Έτσι, σε γενικές γραμμές, τα επίπεδα εκδόσεων του 2022 θα είναι παρόμοια με αυτά του 2019, της “κανονικότητας” δηλαδή.

Συγκεκριμένα, όπως εκτιμά η τράπεζα, οι συνολικές ακαθάριστες εκδόσεις ομολόγων στην Ε.Ε. συνολικά θα κινηθούν στα 1,275 τρισ. ευρώ το 2022 από 1,387 τρισ. φέτος. Οι καθαρές εκδόσεις (μείον τις λήξεις – redemptions) θα κινηθούν στα 537-677 δισ. ευρώ από 727 δισ. ευρώ φέτος. Ωστόσο, η καθαρή προσφορά (μείον τις αγορές της ΕΚΤ) θα κινηθεί στα 117-257 δισ. ευρώ, από -228 δισ. ευρώ (υπερκάλυψη) φέτος. Το 2019 η καθαρή προσφορά είχε διαμορφωθεί στα 214 δισ. ευρώ, ενώ το 2020 σε αρνητικά επίπεδα επίσης και στα -279 δισ. ευρώ.

Για την Ελλάδα εκτιμά πως οι ακαθάριστες εκδόσεις το 2022 θα κινηθούν στα 5-15 δισ. ευρώ, οι λήξεις στα 4 δισ. ευρώ, η καθαρή προσφορά στα 1-11 δισ. ευρώ και οι αγορές από την ΕΚΤ στα 5 δισ. ευρώ. Έτσι η καθαρή προσφορά (μείον τις αγορές της ΕΚΤ) θα διαμορφωθεί από τα -4 δισ. έως τα 6 δισ. ευρώ.

Σύμφωνα με τι εκτιμήσεις της Danske Bank, η Ελλάδα αναμένεται να αντλήσει από τις αγορές 12 δισ. ευρώ το 2022, με τις αποπληρωμές ομολόγων να τοποθετούνται στα 4 δισ. ευρώ, ενώ οι αγορές της ΕΚΤ μέσω του PEPP αλλά και του κλασικού QE εκτιμώνται ότι θα διαμορφωθούν στα 10 δισ. ευρώ.

Λίγο χαμηλότερα και στα 10 δισ. ευρώ εκτιμά από την πλευρά της η Citigroup ότι θα κινηθούν οι ελληνικές κρατικές εκδόσεις το επόμενο έτος, με την Ελλάδα να βγαίνει συνολικά έξι φορές στις αγορές, αν ληφθεί υπόψη και η αναμενόμενη έκδοση του πρώτου πράσινου ομολόγου του Ελληνικού Δημοσίου η οποία τοποθετείται για το φθινόπωρο. Κατά τη Citi οι αγορές ελληνικών ομολόγων από την ΕΚΤ θα κινηθούν στα 4,2 δισ. ευρώ χωρίς, ωστόσο, η αμερικάνικη τράπεζα να λάβει υπόψη την μετά το PEPP εποχή.