JP Morgan vs BofA: Ποιος έχει δίκιο για τις ευρωπαϊκές μετοχές (upd)

Ο πονοκέφαλος που προκαλούν ενεργειακή κρίση και ύφεση μαζί με την επιθετική νομισματική πολιτική που ακολουθούν οι κεντρικές τράπεζες για την αντιμετώπιση του πληθωρισμού έχουν φοβίσει αρκετά το επενδυτικό κοινό.

Με το 2023 να θεωρείται ένα επίσης έωλο έτος για την οικονομία και τα γεωπολιτικά, οι επενδυτές τηρούν επιφυλακτική στάση για τις αγορές, και είναι ιδιαίτερα bearish για την Ευρώπη. Η Bank of America τάσσεται με την πλειονότητα των αναλυτών που βλέπουν δύσκολες μέρες για τις αγορές προσεχώς, ωστόσο η JP Morgan για μία ακόμη φορά επιλέγει να πάει κόντρα στο ρεύμα. Πού στηρίζουν τα στοίχημά τους οι δύο οίκοι.

Οι μετοχές έχουν βρεθεί αντιμέτωπες με το διπλό πλήγμα από την επιβράδυνση της ανάπτυξης και την αύξηση των πραγματικών αποδόσεων των ομολόγων φέτος, όπως σημειώνει η BofA. Όπως αναμένει, η δυναμική της παγκόσμιας ανάπτυξης θα συνεχίσει να αποδυναμώνεται μέχρι το δεύτερο τρίμηνο του επόμενου έτους, δεδομένου του βάρους από: (α) την ισχύ του δολαρίου, την ανατροπή του κύκλου αποθεμάτων και την επιθετική σύσφιξη της Fed στις ΗΠΑ, και (β) τη σύσφιξη των πιστωτικών συνθηκών, την επιβράδυνση της αύξησης της προσφοράς χρήματος και την ενεργειακή κρίση στη ζώνη του ευρώ. Ωστόσο, η BofA βλέπει περιθώρια μείωσης των πραγματικών αποδόσεων των ομολόγων, καθώς οι πιέσεις στην εφοδιαστική αλυσίδα -ο βασικός μοχλός πίσω από την πληθωριστική άνοδο- θα χαλαρώσουν ως απάντηση σε μια ανατροπή στον κύκλο αποθεμάτων στις ΗΠΑ. Αυτό θα επιτρέψει την εξασθένιση του πληθωρισμού, φέρνοντας τον κύκλο αύξησης των επιτοκίων της Fed στο τέλος του, στο πρώτου τρίμηνο του 2023.

Αυτό, όπως τονίζει η αμερικάνικη τράπεζα, εγείρει το ερώτημα: θα βρεθεί ο “πάτος” της αγοράς μετοχών όταν οι πραγματικές αποδόσεις των ομολόγων αρχίσουν να μειώνονται ως απάντηση στην στροφή της Fed προς μία πιο ήπια στάση – ή θα πρέπει να περιμένουμε τον “πάτο” του μακροοικονομικού κύκλου για να δούμε τα χαμηλά των αγορών;

Όπως απαντά η BofA, οι μετοχές θα παραμείνουν υπό πίεση έως ότου ολοκληρωθεί ο μακροοικονομικός κύκλος δεδομένου ότι:

(α) οι κινήσεις στην αγορά μετοχών είναι συνήθως πιο ευαίσθητες στις διακυμάνσεις των μακροοικονομικών μεγεθών από τις διακυμάνσεις στις αποδόσεις των ομολόγων, καθιστώντας την αναπτυξιακή δυναμική τον κύριο μακροοικονομικό “οδηγό” για τις μετοχές,

(β) αναμένεται η αποδυνάμωση της ανάπτυξης και οι αυξανόμενες πιέσεις στα περιθώρια κέρδους των εταιρειών να οδηγήσουν σε πτώση σχεδόν 20% στα κέρδη ανά μετοχή (EPS) του πανευρωπαϊκού δείκτη Stoxx 600, και μόνο μια δραματική στροφή της Fed θα μπορούσε να αντισταθμίσει αυτές τις απώλειες μέσω χαμηλότερων αποδόσεων των ομολόγων και υψηλότερων αποτιμήσεων των μετοχών, και

(γ) αναμένεται η επιβράδυνση της ανάπτυξης και οι χαμηλότερες τιμές του πετρελαίου να μεταφραστούν σε υψηλότερα πιστωτικά spreads στις ΗΠΑ, τα οποία θα οδηγήσουν σε υψηλότερα ασφάλιστρα κινδύνου σε άλλες αγορές, συμπεριλαμβανομένων των ευρωπαϊκών μετοχών, περιορίζοντας τα περιθώρια για σημαντικό re-rating ή την άνοδο των αποτιμήσεων.

Με βάση τα παραπάνω, “παραμένουμε αρνητικοί στις ευρωπαϊκές μετοχές, είμαστε underweight στις κυκλικές μετοχές έναντι των αμυντικών και στις μετοχές αξίας έναντι των μετοχών ανάπτυξης”, τονίζει η Bank of America. Οι μακροοικονομικές υποθέσεις της για αποδυνάμωση της ανάπτυξης και μέτρια εξασθένιση των πραγματικών αποδόσεων των ομολόγων υποδηλώνουν πτώση 11% για τον δείκτη Stoxx 600 στις 365 μονάδες έως το δεύτερο τρίμηνο του 2023. Οι ευρωπαϊκές μετοχές έχουν υπεραποδώσει του παγκόσμιου δείκτη MSCI World κατά 5% μέχρι στιγμής φέτος, λόγω της αδυναμίας του ευρώ και της ανόδου των πραγματικών αποδόσεων των ομολόγων, που τείνουν να επηρεάζουν πιο έντονα τις αμερικανικές μετοχές, δεδομένου του υψηλότερου βάρους που έχουν στους βασικούς δείκτες οι μετοχές “ανάπτυξης”, που είναι ευαίσθητες στα επιτόκια.

Στη συνέχεια η BofA αναμένει ότι ο συνδυασμός της επιβράδυνσης της παγκόσμιας ανάπτυξης, της πτώσης των πραγματικών επιτοκίων και της μικρής περαιτέρω αδυναμίας του ευρώ θα μεταφραστεί σε νέα υποαπόδοση 4% για τις ευρωπαϊκές σε σχέση με τις παγκόσμιες μετοχές, και γι’ αυτό τηρεί στάση underweight.

“Πιστεύουμε ότι το προφίλ κινδύνου-ανταμοιβής για τις μετοχές είναι καλύτερο από ό,τι πιστεύει το bearish consensus των αναλυτών”, απάντα η JP Morgan. “Κατά την άποψή μας, οι εκρήξεις του πληθωρισμού, των επιτοκίων των κεντρικών τραπεζών, των αποδόσεων των ομολόγων και του δολαρίου ΗΠΑ πλησιάζουν στο τέλος τους. Αυτό αναμένεται να στηρίξει τις αποτιμήσεις των μέτοχων”, όπως τονίζει.

Τις τελευταίες εβδομάδες η JP Morgan υποστηρίζει ότι οι αποδόσεις των ομολόγων πιθανότατα έχουν ξεκινήσει τη διαδικασία κορύφωσης. Τα στοιχεία του πληθωρισμού στο ενδιάμεσο συνέχισαν να εκπλήσσουν ανοδικά, αλλά κυρίως λόγω του κλάδου των υπηρεσιών. Η αμερικάνικη τράπεζα πιστεύει ότι η φάση της πτώσης του πληθωρισμού έχει ήδη ξεκινήσει και θα είναι σημαντικά χαμηλότερος σε 3-6 μήνες. Καθώς η οικονομική δραστηριότητα έχει αποδυναμωθεί κοντά στο έδαφος συρρίκνωσης, οι αποδόσεις των ομολόγων είναι πιθανό να σταματήσουν να αυξάνονται, λόγω των υποτονικών επιπέδων ανάπτυξης από εδώ και πέρα. “Εάν η άποψη ότι οι αποδόσεις των ομολόγων κορυφώνονται κερδίσει έδαφος, αυτό θα βοηθήσει σε μεγάλο βαθμό τη σταθεροποίηση της αγοράς μετοχών, με τις αποτιμήσεις να φαίνονται πιο αξιόπιστες”, όπως σημειώνει η JP Morgan.

Έτσι, επαναλαμβάνει τη θέση της ότι το βασικό της σενάριο είναι ότι η Ευρωζώνη θα εισέλθει σε ύφεση, ωστόσο αυτό δε σημαίνει ότι ο ευρωπαϊκές μετοχές θα σημειώσουν διόρθωση. Οι έξι λόγοι που έχει εδώ και καιρό υπογραμμίσει ότι στηρίζουν τις ευρωπαϊκές μετοχές συνεχίζουν να ισχύουν και είναι οι εξής:

1. Η άποψή της παραμένει ότι οι τιμές του φυσικού αερίου θα κινηθούν ακόμα χαμηλότερα, δεδομένης της πολύ καλής προόδου στην αναπλήρωση των αποθηκευτικών χώρων, της εισαγωγής νέου LNG, καθώς και της ήδη μειωμένης κατανάλωσης, και επομένως οι αναγκαστικές διακοπές λειτουργίας δεν είναι πιθανές.

2. Η Ευρωζώνη έχει ιστορικά υψηλό δείκτη beta, εν μέρει καθώς οι τράπεζες και η περιφέρεια λειτουργούν ως αδύναμος κρίκος. Ωστόσο, αυτήν τη φορά οι τράπεζες είναι καλά κεφαλαιοποιημένες και τα spreads της περιφέρειας δεν αναμένεται να έχουν μια άτακτη διεύρυνση, χάρη στην ύπαρξη του νέου εργαλείου της ΕΚΤ.

3. Η κερδοφορία θα μπορούσε να κινηθεί καλύτερα και η ύφεση θα είναι ρηχή δεδομένων των ανθεκτικών τιμών των κατοικιών και του ότι η αγορά εργασίας της ΕΕ δεν ήταν ποτέ τόσο ισχυρή.

4. Η δημοσιονομική ώθηση στην Ευρώπη αναμένεται να είναι ισχυρότερη από οπουδήποτε αλλού.

5. Η ΕΚΤ αναμένεται να είναι λιγότερο επιθετική από τη Fed.

6. Το discount των μετοχών της Ευρωζώνης έναντι των ΗΠΑ δεν ήταν ποτέ τόσο μεγάλο όσο είναι σήμερα, ενώ οι θέσεις των επενδυτών στην Ευρώπη είναι περιορισμένες και το “χάσμα” απόδοσης είναι πιο ελκυστικό από ό,τι σε άλλες περιοχές.